投资要点：

    剔除非经常损益，公司三季度业绩实现筑底恢复，长期来看，公司原有业务将逐渐向好，我们基于对公司原有业务估值的分析，认为：公司现行股价对应的下行风险相对可控，而上行具备较强的弹性。有较好的风险收益比，是值得关注和配置的品种。

    原有业务对应资产估值约为86亿元，对应绝对下行空间约为14%。现阶段，影响公司估值最大的不确定因素在于万吉能源的未来能够实现的盈利水平。根据现任大股东做出的交易承诺：最悲观的情况下，万吉能源盈利低于业绩承诺的50%。上市公司在两个月内有权以1元的象征性价格回购注销大股东所有股份，公司股本缩减17.56%。缩减后对应市值为100亿元。根据测算，我们认为公司原有资产价值约为86亿，绝对下行空间应该不超过15%。

    公司电解铝资产可以支撑约50亿的市值规模。基于对电解铝行业处于周期底部的判断，我们认为行业盈利整体下行的空间有限；估值水平也逐渐筑底。基于对公司市净率水平横向和纵向的比较，给予公司电解铝资产11.6倍的PB水平，公司对应相关净资产32亿元，对应市值水平约为50亿元。

    公司煤炭资产和稀土资产分别支撑15亿和20亿的市值水平。公司参股煤炭公司赵固能源30%的股权，投资收益主要受到煤炭行业整体景气度的影响。根据测算，这一资产现阶段，对应约15亿的市值水平。此外，公司拥有中国稀有稀土有限公司20%的参股权，从收入、产量和利润上与已有公司对照，认为其合理估值不应低于20亿元。

    三季报反映公司主业有所恢复，印证我们对行业的判断。公司前三季度实现37.9亿元，同比下滑10%，净利润1.63亿元，同比下滑5.2%，但如果剔除政府补贴缩减的影响，公司盈利状况实质上是在改善的；原有业务的盈利能力正在筑底回升。

    业绩承诺彰显股东信心，如兑现将给股价带来巨大弹性。大股东给出未来4年0.3、3.5、5、8.2亿元的业绩承诺，彰显其对于资产盈利的信心。公司业务与油服物探类公司相似，我们以相对保守的方式测算，认为如能兑现业绩承诺，公司油气资产的估值约为100亿，对应市值有80%的上行空间，股价弹性巨大。

    维持公司“增持”评级。基于大股东对万吉能源的业绩承诺，预计公司2014-2016年的EPS分别为：0.17，0.49，0.67元/股，对应PE分别为59、21和15倍。

    风险提示：控股子公司万吉能源业务进程和盈利低于预期