事件概述

    公司发布2021 年年报及2022 年一季报：2021 年公司总营收为1,051.4 亿元，同比+24.3%；归母净利润为35.5 亿元，同比+6.9%；扣非归母净利润为16.5 亿元，同比+150.9%。

    2022Q1 公司总营收为345.8 亿元，同比+8.0%；归母净利润为45.4 亿元，同比+431.5%；扣非归母净利润为22.7 亿元，同比+215.2%。

    分析判断:

    一季度业绩亮眼 规模+结构双重提振

    公司2022Q1 业绩亮眼，我们判断主要因规模及结构双重提振。2022Q1 公司归母净利润为45.4 亿元，同比+431.5%，扣非归母净利润为22.7 亿元，同比+215.2%。其中，联营及合营企业投资收益为1.1 亿元，同比-60.8%，自主归母净利润（扣非归母净利润-合资投资收益口径） 为21.6 亿元， 同比+391.2%。非经常性损益中，子公司阿维塔股权转让获得净利润21.3 亿元。

    高价值量车型带动毛利率提振，规模效应下单车费用摊销降低。2022Q1 公司自主销量40.0 万辆， 同比+1.6%， 环比+14.6%。2022Q1 毛利率为18.2%， 同比+4.1pct， 环比-0.7pct，主要因规模效应及结构端改善。高毛利率车型占比持续提升，CS75P 延续热销，UNI-T、UNI-K 接力增量。产销规模提振下规模效应加速体现，单车研发费用摊销环比-0.26 万元， 我们预计单车折旧及摊销也将呈现快速下降趋势，盈利加速释放。

    自主盈利可持续性不断验证， 单车盈利弹性彰显。公司2022Q1 自主单车净利润达0.57 万元，同比+0.43 万元，环比+0.49 万元。公司自主盈利持续验证，加回减值因素，公司自主已连续8 个季度实现盈利（考虑补贴等）。根据我们测算，环比2021Q4，公司自主单车边际利润达1.2 万元，我们预计随着自主销量稳定在盈亏平衡点之上，单车盈利有望随着销量提升彰显更大的弹性。

    合资表现稳健，看好林肯新品拉动盈利。联营及合资投资收益为1.1 亿元，同比-60.8%。我们判断主要因长安新能源亏损拖累，长安马自达、长安福特预计均贡献盈利。今年林肯重磅新品林肯Z 于3 月12 日上市，定价为25.5-34.2 万元，我们预计将成为30 万元级乘用车有力竞争者，带动投资收益逐步上行。

    费用管控得当，双积分费用有所下行。公司2022Q1 销售/管理/财务/研发费用率分别为3.5%/2.3%/-0.6%/2.8%，整体有所下行。其中2022Q1 管理费用同比-34.8%，主要因双积分费用下行。我们预计随着新能源占比的提升，公司今年将不存在积分缺口。

    长安深蓝发布 新能源平台加速输出

    2022 年4 月13 日，2022 长安汽车全球伙伴大会在线上召开。会上，此前全新数字电动品牌正式被命名为“长安深蓝”。会上公布新能源目标，到2025 年，长安汽车总销量要达到400 万辆，其中长安品牌300 万辆，新能源销量达到105万辆，占比达到35%。

    全新EPA 平台及高端CHN 平台，加速新能源新品的导入。我们预计基于EPA 平台的小型轿车长安LUMIN 和紧凑型轿车C385 将于Q2-Q3 上市，C673 预计下半年上市，基于高端CHN 平台打造的阿维塔11 也将于Q3 实现首批量产及用户交付。此外，公司蓝鲸iDD 混动系统也将逐步搭载于现有燃油车型，UNI 系列将全系搭载PHEV 版本。

    投资建议

    公司自主品牌盈利可持续性不断验证。UNI 系列延续爆款基因，带动单车均价持续提升。预计随着自主销量稳定在盈亏平衡点之上，单车盈利有望随着销量提升彰显更大的弹性。随着减值及购买积分费用影响的减退，我们认为自主盈利有望稳步提升。此外，阿维塔新车交付在即，合资品牌盈利稳步提升，新能源新品加速导入，看好公司在全新产品周期下迎来盈利的快速释放，叠加高端电动化转型带来估值的重塑。我们上调此前盈利预测，将2022-2023 年收入由1,144.9/1,259.4 亿元调整为1,244.9/1,503.3 亿元，归母净利润由56.6/69.5 亿元调整为69.3/81.8 亿元，EPS 由0.74/0.91 元调整为0.91/1.07 元，预计公司2024 年收入为1,870.3 亿元，归母净利润为102.6亿元，EPS 为1.34 元，对应2022 年4 月28 日9.52 元/股的收盘价，PE 分别为10/9/7 倍，维持买入评级。

    风险提示

    自主品牌车型迭代不及预期；福特战略调整不及预期；马自达整合不及预期；阿维塔品牌发展不及预期等。