公司23Q3 实现扣非归母净利润21.03 亿元，还原一次性因素、深蓝亏损后自主品牌利润23.3 亿元，超市场预期，系产品结构优化、降本等因素所致；行业价格战压力下公司现金流依然稳健。我们看好深蓝、启源、阿维塔三大品牌多箭齐发助力新能源转型，维持“买入”评级。

    　　 23Q3 业绩超预期，产品结构优化、降本贡献所致。公司23Q3 实现收入427亿元，同比+48.4%，环比+38.1%；归母净利润22.29 亿元；扣非归母净利润21.03 亿元（Q2：0.28 亿元），其中扣非自主净利润17.3 亿元（Q1/Q2 分别为15.4 亿/1.5 亿元），我们测算还原政府补贴、增值摊销后经营性利润为19.9 亿元。我们预计深蓝亏损环比Q2 持平（23Q2 亏损约3.4 亿元），还原此影响后自主收益23.3 亿元（23Q2：14.4 亿元），超出市场预期。23Q3 利润环比大幅提升主要系：（1）10 万元以上高附加值产品占比提升（深蓝S7 等）；（2）电池成本下降、规模效应释放、其他采购降本等因素。上述因素带动23Q3 毛利率环比+2pcts 至18.4%，毛利率同比-2.9pcts 主要系今年2 月深蓝并表影响。

    　　 23Q3 费用率整体稳定，现金流表现良好。23Q3 销售/管理/研发费用率分别为5.4%/3.2%/3.7%，环比+0.7/-0.8/-1.5pcts，销售费用绝对额环比增加8.5 亿元，主要系深蓝、启源营销费用投放环比增长影响，管理、研发费用绝对额基本环比持平。23Q3 单季度经营活动现金流净额/现金流净额分别为105 亿/65 亿元，前者创季度新高，资产负债表端应付账款、应付票据环比Q2 末增加80 亿元。

    　　 23Q3 新能源车销量占比达到32%，深蓝、启源、阿维塔多箭齐发。根据公司公告，23Q3 自主品牌销量为44.3 万辆，新能源车渗透率达到30%，环比+8pcts，其中深蓝8.15 万辆（含深蓝、lumin、奔奔；其中深蓝SL03/S7 分别为1.24 万/2.86 万辆），阿维塔0.47 万辆。我们看好深蓝、启源、阿维塔三大品牌多箭齐发助力新能源转型：（1）深蓝S7/SL03 9 月销量分别为7126/10244 台，销量稳定爬坡；（2）启源承载长安V 标的新能源转型，A07、A05 10 月底开启全面上市交付，年内还将发售A06、Q05；（3）阿维塔11 鸿蒙版上市后9 月全系销量提升至2 千台以上，阿维塔12 即将发售。

    　　 长安深蓝牵手华为车BU，签订智能化合作框架协议。8 月16 日，根据深蓝官方微信公众号，深蓝与华为签订合作框架协议，后续深蓝品牌的智能电动车型，有望采用华为智能汽车解决方案；考虑到深蓝的定价为15-25 万元主流价格区间，我们预计深蓝与华为的合作或围绕中低算力平台的方案展开。此前，“阿维塔”品牌是长安和华为合作的样板：阿维塔E11 采用华为的鸿蒙座舱，并在智驾方面搭载ADS2.0 高阶智驾系统，配备3 颗激光雷达，目前已开通5 个城市的城区NCA 功能，体验流畅；根据阿维塔官方微信公众号，23Q4 有望将无图功能开放到45 个城市。

    　　 风险因素：宏观经济增速放缓导致销量不达预期；公司新车型推广进度、市场接受度低于预期；公司在售车型出现质量问题；公司各车型销售不及预期。

    　　 盈利预测、估值与评级：盈利方面，我们小幅上调公司2023 年自主品牌（不含深蓝科技、阿维塔）经营性利润预测至82 亿元（原为79.7 亿元），下调深蓝科技2023 年亏损预测至22.8 亿元（原为30 亿元），对应合并报表口径亏损约11.4 亿元（原为15 亿元），故合并报表经常性利润71.7 亿元，结合非经常性因素的影响，我们上调2023 年归母净利润预测至109 亿元（原为87 亿元）。

    　　维持2024/2025 年归母净利润预测为96/106 亿元。以分部估值法，参考2020年之前自主品牌乘用车估值中枢，我们给予公司燃油车业务2023 年净利润15倍PE，对应1237 亿市值；新能源业务是公司重要的发展方向，但是短期亏损，无法以PE作为估值基础；对标蔚来、理想、小鹏2023 年PS均值为3 倍（Wind一致预期），我们给予长安深蓝/长安阿维塔2023 年3 倍PS，并考虑到持股比例，给予长安深蓝/长安阿维塔697 亿元市值，合计1934 亿元市值，对应目标价20 元。维持“买入”评级。