投资要点:

    再度增发,收购天平财险加码国华人寿。天茂集团公告非公开发行A 股股票预案并提示复牌。根据方案,公司将发行股票合计不超过14 亿股,募集不超过95 亿元。其中47.68 亿元用于收购安盛天平合计40.75%股权;43.86 亿元用于对国华人寿进行增资,国华人寿相关股东也将按各方同等比例对国华人寿增资;剩余3.46 亿元用于偿还银行贷款。方案若通过,则天茂集团将持有天平保险50%的股权、国华人寿51%的股权,成为持有寿险和财险双牌照,并能实施控制或重大影响的上市平台,以保险为依托的金融控股公司雏形初显。

    天平财险发展迅速,业务改造空间大。安盛天平近三年来持续盈利,保费收入占外资财险公司总量的41%,领先于其它外资财险公司。2013-2015 年实现净利润1800 万元、2021 万元、2.3 亿元。尽管2015 年保费收入有所下滑,但营业成本得到了良好控制,净利润大幅提升。保费收入的下滑主要源于安盛天平保费结构的失衡。目前安盛天平93%的保费收入来自车险,受车险市场冷遇影响较大。本次增资前,天茂集团持有安盛天平9%股权,然而作为曾经的第一大股东,天茂集团对安盛天平的运作和发展有清楚的认识和规划。再次收购天平保险后,将均衡各类险种,防范风险,提高偿付能力,推动天平保险全面快速发展。

    国华人寿结构调整,进入高速盈利期。国华人寿2015 年原保费收入237 亿元,增长473%,投资新增交费218 亿元,增长55%,传统保费收入已基本与投资型保费收入持平。在2014 年国华人寿已将重心转移至传统保费上,而今年更将以年金险为主打获取市场。保费结构的调整有利于综合成本的降低,为更好的利用保险杠杆获取收益奠基。

    金控平台初显,协同效应可期。同时加码天安财险和国华人寿,天茂集团已向综合金控平台发展,而两大险企也将更好的资源协同,同时对接新理益集团下其余金融资源。收购完成后,市值为474 亿元,弹性小空间大。预计2016-2017 年BVPS 3、3.5,合理价格区间为12-14 元,继续给与增持评级。

    风险提示:收购进展不如预期,市场剧烈波动