钒价下跌致19 年盈利下滑。公司主要利润来源为钒制品，占比近70%。由于过去几年钒价维持高位，部分终端用户考虑成本问题使用了钒的替代品，加之部分石煤提钒企业复产，19 年钒市场呈现供大于求的状态，同比降幅达到43.5%。这也导致了19 年公司营业收入同比下降13.2%，同时，归母净利润14.19 亿元，同比下降了54.1%。

    国内钒制品绝对龙头，资产注入预期强。

    公司以钒、钛产品为战略重点发展业务。钒业务国内最大，上市公司具备钒产品产能（以V2O5 计）2.2 万吨/年，集团产能（近4 万吨）合计在国内市占率达到40%，全球市占率为12%，也是全球第一。而钛白粉产量在国内排名第三，仅次于龙蟒佰利和中核钛白。

    19 年公司拟以现金方式购买攀钢集团西昌钢钒有限公司钒制品分公司的整体经营性资产及负债，以解决与集团关联交易问题，方案未获股东大会通过，最终终止。根据公告，公司将继续推动与控股股东同业竞争问题的解决。

    钢产量稳定叠加螺纹新标准实施，钒需求有望保持平稳。同时，随着19年部分新产能的投放结束，钒行业20-22 年供需开始趋于稳定，预计全年均价有望维持在9-10 万元/吨左右。若未来钒价上涨，测算钒价每上涨5000 元/吨能为公司带来0.4 亿元的利润增量，弹性较大。

    钛白粉业务稳定发展。19 年公司产量23.39 万吨，其中硫酸法钛白21.83 万吨，氯化法钛白1.56 万吨。预计20 年钛白粉主要两大下游地产、汽车对应需求平稳，今明两年钛白粉价格整体维持稳定。

    盈利预测&投资建议

    预计公司20-22 年实现归母净利润分别为8.10 亿元、8.13 亿元、8.14 亿元，同比增长-42.9%、0.3%、0.1%，对应PE 分别为23.6 倍、23.6 倍、23.5 倍。公司作为国内乃至世界钒制品规模最大的企业，受到钒价影响较大，股价趋势与钒价走势相关性较高，是受益钒价高弹性品种。目标价2.26元，首次覆盖给予公司“中性”评级。

    风险

    疫情对生产等影响超预期；螺纹加钒新标准执行力度继续不及预期。