胶囊事件拖累致中期业绩低于预期

    公司2012 年上半年实现收入和扣非后净利润11.57 亿元和1.51 亿元，分别同比增长3%和20%，实现每股收益0.17 元，每股经营性现金净流量0.19 元，略低于预期。低于预期的主要原因是4 月发生的全行业劣质胶囊事件，导致全行业胶囊剂型品种（尤其是零售终端）第二季度销售下滑明显，公司可立克等胶囊剂型品种销售受到负面影响。公司今年上半年报表口径变化较大，其中：①新合并了6个月的江西制药及药用塑胶；②新合并了2 个月的樟树制药及药都药业。

    感冒系列下滑，其他主要产品增长健康

    公司上半年工业实现销售7.6 亿，同比增长18%。其中：①一线产品方面，妇女健康系列产品实现销售2.3 亿，同比增长29%；“红闪亮+蓝闪亮”组合销售同比增长36%；感冒系列销售下滑，主要是可立克受胶囊事件影响下滑接近40%，优卡丹事件性影响不大、基本保持平稳。公司在一线产品的销售方面加大了与连锁药店的合作力度，特供连锁的品规销售势头良好。②公司二线产品销售通过仁和中方平台单独运作，预计上半年同比增长30%；江西制药收入增长约15%。

    商业业务拟于近期转让，有利减轻公司财务负担

    公司上半年开始收缩商业业务，实现销售4.02 亿元，同比下降18%。公司本希望通过收购仁翔药业来布局新的销售渠道，但商业业务实际给公司经营和财务状况造成较大的压力。从战略角度考虑，公司决定近期将持有股份转让给仁翔药业的原四个自然人股东。我们认为转让有利于减轻公司财务负担，专注制药主业。

    盈利预测及投资评级

    最新预计2012-2014 年EPS分别为0.39/0.53/0.69 元，分别同比增长30%/34%/30%。目前股价7.71 元、对应今年动态市盈率20 倍，我们认为目前股价有足够的安全边际，维持买入评级。从未来三年的主要增长点来看，主要仍是来自于品牌OTC业务，处方药业务公司会尝试进入，但短期对核心战略没有实质性影响。

    风险提示

    处方药市场开拓带来应收帐款、营销费用的大幅增长。快速并购带来的整合成本