事项：

    　　公司发布2020 年度报告及2021 年一季度报告，20 年公司实现营业总收入1682亿元，同比-15%，归母净利润221.8 亿元，同比-10.21%；其中，20Q4 实现营业总收入430.3 亿元，同比-1.8%，归母净利润84.8 亿元，同比+228.6%。公司拟按每10 股派发现金股利30 元，现金分红率达79%。2021Q1 实现营业总收入331.9 亿元，同比+62.7%，归母净利润34.4 亿元，同比+121%评论：

    　　营收短期承压，行业格局持续改善。20 年公司实现营业总收入1705 亿元，同比-15.1%，其中，Q4 实现营业总收入430.3 亿元，同比-1.8%。报告期间，公司空调业务营收1178.8 亿元，同比-15%。空调行业在疫情冲击下需求略显乏力，奥维云网数据显示空调行业2020 年全年零售额同比下降21.9%，线下渠道受到疫情影响较为严重，叠加行业竞争激烈以及公司正逢渠道调整阶段等因素，营收短期承压。根据中怡康数据测算，Q4 公司空调零售均价同比+9.16%，或主要系1）在经过龙头价格战抢夺份后额赛道重回双寡头格局，2）疫情负面影响消除，3）新能效政策影响下库存逐步出清。21Q1 公司实现营业总收入331.9 亿元，同比+62.7%，大幅上涨或因行业竞争格局持续改善以及20 年Q1基数较低影响。

    　　盈利能力逐步修复，需求端明显复苏。20 年公司实现归母净利润221.8 亿元，同比-10.21%，其中Q4 归母净利润84.8 亿元，同比+228.6%。报告期间，公司毛利率同比-2.8%，或主因空调制造成本大幅上涨。20 年净利率为13.1%，同比+0.69pct，三年来首次提升或受益于公司渠道调整进展。Q4 期间，净利润大幅上涨或主因1）行业格局改善，2）19 年Q4 公司展开“百亿让利”活动导致期间利润基数较低，3）海外出境业务受到疫情影响，导致报表利润减扣减少。21 年Q1 归母净利润34.4 亿元，同比+121%，延续Q4 增长态势，我们认为主要因为空调需求端得以稳步修复叠加库存问题得以逐步理顺，根据奥维云网显示，空调行业一线下、线上累计零售额分别增长146.5%以及122.6%。

    　　渠道改革持续，治理改善终获信号。公司不断推进渠道改革的步伐，大力推广新零售模式，积极引导经销商转型。线上方面：公司持续搭建自己的线上销售平台，以“董明珠的店”为中心构建全渠道立体营销网络，吸引流量的同时亦可避免遭受单一平台限制“绑架”。线下方面：为了更好的拓展渠道，降低经销商门槛、减少压货，预计今年仍以抢占市场份额为主，长期来看改革后渠道层级的削减以及物流直配等措施将提高公司经营效率，值得期待。此外，公司员工持股计划落地：公司拟推出不超过总股本3%的员工持股计划，治理改善预期终得到体现。

    　　盈利预测、估值及投资评级：考虑行业竞争格局改善，我们略微调整公司21/22/23EPS 预测分别至4.14/4.61/4.79 元（21/22 前值：4.14/4.52），对应PE分别为14/13/12 倍。参考可比公司估值，我们维持目标价69 元，对应21 年17 倍PE。公司作为行业龙头，盈利能力得到改善，维持“强推”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅波动，渠道改革进度不及预期。