根据 2020 年年报和 2021 年一季报，公司 20 Q4 单季营收 430 亿（同比-1.8%），归母净利润 85 亿元（同比+229%）；21Q1 单季营收 335 亿（同比+60.3%），归母净利润 34 亿元（同比+121%）。随着出货量、终端售价恢复，预计业绩趋势向好。公司拟每 10 股派发现金 30 元，2020 年全年累计分红率 106%，超出市场预期。考虑到后续的员工持股计划及现阶段较高的估值性价比，重点推荐，维持“买入”评级。

    　　四季度业绩表现超出预期。根据 2020 年年报，公司全年营收 1705 亿（同比-15.0%），归母净利 222 亿（同比-10.2%）；其中 20Q4 单季营收 430 亿（同比-1.8%），归母净利 85 亿（同比+229%）。公司同时发布 2021 年一季度报告，21Q1 营收 335 亿（同比+60.3%），归母净利 34 亿（同比+121.0%）。公司 20Q4 收入降幅显著收窄，利润表现超出预期；21Q1 业绩符合预期。

    　　疫情、改革影响减弱，出货量稳步恢复。根据产业在线数据，2020 年Q1/Q2/Q3/Q4 公司出货量（内销+外销）同比-41%/-11%/+2%/+0%；2021 年Q1 出货量同比+40%，表现逐季好转，但与 19 年同期相比-17%，经营仍在恢复中。生产端来看，2021Q1 公司排产同比+31.5%（排产/同期生产，下同），与 2019 年同期相比-8.4%；Q2（4-5 月）排产同比+19.5%，与 2019 年同期相比-1.1%，生产端恢复至 2019 年同期水平。随着疫情、改革影响减弱，公司出货逐步恢复至正常水平。

    　　价格上行时，业绩修复中。公司 20Q4 归母净利润 85 亿，对应利润率 20.0%，同比增加 14.1pcts，毛销差达到 27.5%，主要原因为：1. 新能效升级推动价格回暖。根据奥维/中怡康数据，20Q4 公司线上/线下价格同比+31.8%/+9.8%，带动毛利提升 16.1pcts；2. 四季度销售费用率有所改善，主要系销售返利不计入销售费用。21Q1 归母净利润 34 亿，对应利润率 10.4%，同比增加 2.7pcts，但与 2019 年同期相比下滑 3.6pcts。一方面，空调价格较 2019 年同期水平仍有较大差距，根据奥维/中怡康数据，21Q1 公司线上/线下价格与 19Q1 相比-19%/-15%；另一方面，原材料价格自 2020Q2 出现明显上涨，带来较大的成本压力。预计随着终端售价恢复、改革释放渠道利润，公司业绩趋势会向好。

    　　分红超预期，员工持股计划待落地。根据利润分配预案，公司拟每 10 股派发现金 30 元，共计派发现金 175 亿元；2020 年半年度分红 59 亿，年度累计分红率106%，超出市场预期。此外，格力拟于未来 3 个月内公布员工持股计划，拟持有的股票总数累计不超过公司股本总额的 3%，单个员工拟获股份累计不超过公司股本总额的 1%。相比于“股权激励”，公司选择“员工持股计划”覆盖面更广，将绑定管理层和上市公司利益，改善公司治理结构。

    　　风险因素：A 股市场流动性收紧引发估值收缩；线下需求复苏不及预期；原材料价格上涨造成成本压力。

    　　投资建议：产业在线数据显示，公司 2021 年 Q2 排产已恢复至 2019 年同期水平；且 2021 年一季度报告中合同负债+57%，推测公司预收货款有较明显增加，预计出货将持续好转。考虑后续的员工持股计划以及较高的估值性价比，重点推荐。我们将 2021-2023 年 EPS 预测调整至 4.07/4.58/5.34 元（原 2021/2022年预测为 4.03/4.78 元），给予 2021 年 20xPE，对应目标价 81 元，维持“买入”评级。