事件：格力电器公布2021 年半年报。公司2021H1 实现总收入920.1 亿元，YoY+30.3%；实现业绩94.6 亿元，YoY+48.6%。折算公司Q2 单季度实现总收入584.9亿元，YoY+17.7%；实现业绩60.1 亿元，YoY+25.2%；相比2019Q2，公司2021Q2收入和业绩增速分别为+2.0%/-25.6%。我们认为，格力渠道扁平化改革持续释放成效，Q2 单季经营表现略超资本市场预期。

    　　Q2 单季收入达到历史新高：格力Q2 单季收入同比明显提升，较2019 年同期亦有小幅增长，Q2 单季收入规模为历史最高单季收入，显示格力经营状况持续向好。据产业在线监测数据，2021Q2 格力空调的内、外销出货量YoY+5.0%/+1.4%。受到天气因素及后疫情时代低线市场消费景气走低的影响，Q2 国内空调市场景气度较低，但格力的空调内销出货依然保持正增长，且是三大白电龙头唯一实现正增长的企业，可见格力销售渠道和内部管理变革持续释放成效。Q2 末，公司合同负债余额达到97.6 亿元，YoY+54.8%，亦反映出经销商预期积极。据半年报，2021 年上半年，公司加速海外电商团队搭建，不断开拓海外电商渠道，我们预计未来格力外销收入有望实现较快增长。

    　　Q2 单季盈利能力有所提升：格力Q2 单季毛销差同比+2.0pct。原材料价格上升期，格力盈利能力仍有所提升，主要因为：1）销售规模扩大产生的规模效应显著。2）龙头企业拥有较强的成本转移能力，且格力有低成本库存，盈利能力受影响较小。

    　　Q2 格力管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.2pct、+0.3pct、+0.5pct，基本保持稳定。Q2 公司归母净利率同比+0.6pct，较2019Q2 下降3.8pct，显示盈利能力仍有较大提升空间。Q2 末格力存货中产成品账面价值196.1 亿元，YoY+49.3%。

    　　在原材料涨价的外部压力下，格力淡旺季均衡生产，拥有相对低成本的产成品备货，带来相对竞争优势。

    　　Q2 单季经营现金流受客户贷款及垫款影响：格力Q2 单季度经营性现金流净额-18.1 亿元，去年同期为72.6 亿元。Q2 经营性现金流净流出主要因为客户贷款及垫款净增加29.4 亿，剔除此项影响，格力Q2 经营性现金流净流入11.4 亿元，主业现金流状况较好。Q2 单季格力销售商品、提供劳务取得现金YoY+51.9%，显示公司销售回款能力持续提升。

    　　投资建议：格力渠道改革有利于提升渠道效率，释放渠道利润。后续，格力有望受益于新零售模式的低渠道加价率、高零售能力。我们看好公司治理和经营策略上的有利变化。预计公司2021~2023 年EPS 为3.91/4.78/5.48 元；维持买入-A 的投资评级，12 个月目标价为70.35 元，相当于2021 年18 倍的动态市盈率。

    　　风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。