业绩回顾

    　　公司4Q22、1Q23 业绩低于我们预期

    　　公司公布2022 年及1Q23 业绩：1）2022 年公司收入1889.9 亿元，同比+0.6%；归母净利润245.1 亿元，同比+6.3%。对应4Q22 收入415.0 亿元，同比-16.6%；归母净利润62.0 亿元，同比-16.4%。2）1Q23 公司收入354.6 亿元，同比+0.6%；归母净利润41.1 亿元，同比+2.7%。3）公司4Q22 业绩低于预期主要系疫情影响；1Q23 业绩低于预期系空调出货速度较慢，期末合同负债大幅增加。

    　　发展趋势

    　　空调业务经营质量改善明显：1）2022 年空调营收1349 亿元，同比+2.4%，收入规模和美的暖通业务不相上下（美的需剔除空调压缩机收入）。根据产业在线，格力2022 年内销出货量份额保持第一为34.0%。2）疫情影响空调销售和安装，4Q22 收入同比-17%。随着1Q23 空调需求回暖，虽然1Q23 营收无增长，但是合同负债大幅增加，达到淡季（1Q 末）历史最高峰，表明经销商在积极打款进货。

    　　分红政策：1）2022 年全年现金分红2 元/股（达到承诺标准），合计112.3亿元，对应现金分红率46%。2）2020、2021 年全年分红率达到102%、72%，2022 年分红率低于市场预期。但需考虑2022 年注销回购股份2.83亿股，股本减少4.7%。

    　　财务分析：1）2022 年毛利率25.2%（同比+1.5ppt），销售费用率6.0%（同比-0.2ppt），受益原材料成本下降及渠道改革推进，净利率为13.0%（同比+0.7ppt）。1Q23，毛利率同比+3.8 ppt，销售/管理/研发/财务费用率同比+1.8/0.6/0.6/0.04ppt，净利率同比+0.2ppt。2）2019-2021 年渠道扁平化改革期间，公司不再压库存，减少占用经销商资金，导致连续三年经营现金流较差。2022 年经营现金流恢复正常，表面渠道扁平化改革基本完成。

    　　其他业务与投资：1）2022 年生活电器、工业制品、智能装备、绿色能源业务营收同比-6%/+138%/-50%/+62%。2）2022 年公司收购盾安环境进军汽车热管理，定增完成后持有盾安38.78%的股份，盾安环境并表收入71.24 亿元，并表利润7.19 亿元。3）公司持有格力钛30.47%股权，2022年格力钛收入25.87 亿元，亏损19.05 亿元，拖累公司业绩。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持盈利预测和跑赢行业评级，当前股价对应2023/2024 年8.1x/7.7x市盈率。我们维持目标价48.40 元，对应2023/2024 年10.0x/9.5x 市盈率，较当前股价有23%上升空间。

    　　风险

    　　市场竞争风险；市场需求波动风险；原材料价格波动风险。