事件：格力电器公布2022 年年报和2023 年一季报。公司2022年实现总收入1901.5 亿元，YoY+0.3%；实现归母净利润245.1 亿元，YoY+6.3%。经折算，公司Q4 单季度实现总收入418.1 亿元，YoY-16.6%；实现归母净利润62.0 亿元，YoY-16.4%。公司2023Q1实现总营收356.9 亿元，YoY+0.4%；实现归母净利润41.1 亿元，YoY+2.6%。我们认为，2022 年底以来国内疫情过峰对空调销售景气产生影响，海外需求低迷，2022Q4 格力收入短期承压，2023Q1经营逐步边际改善；原材料价格下行，且公司降本增效成效显现，格力近两季盈利能力有所改善。公司拟向全体股东每股派发现金红利1 元（含税），加上中期分红金额，2022 年每股累计现金分红2 元，股利支付率45.8%，按2023 年4 月28 日收盘价计算股息率为5.1%。

    　　2022Q4 单季收入承压，2023Q1 收入增长边际改善：剔除并表盾安环境、格力钛的影响，我们推算格力2022Q4、2023Q1 收入YoY-23%/-7%。2022Q4 格力单季收入同比明显下降，我们认为主要因为去年底国内疫情快速过峰制约空调线下消费和安装配送，且海外消费景气较低，据产业在线数据显示，2022Q4 格力空调内、外销出货量YoY-13%/-4%。2023Q1 格力收入同比降幅缩窄，主要因为国内空调消费景气复苏，格力内销出货量回升，但海外高通胀、高利率环境仍制约空调消费，据产业在线数据显示，2023Q1 格力空调内、外销出货量YoY+9%/-20%。2023Q1 期末，格力合同负债余额239.8 亿元，YoY+27.5%，为2017Q3 以来最高值，显示经销商对后续空调消费景气预期积极。展望后续，国内消费逐步复苏，格力收入规模有望回升，可供佐证的是，产业在线数据显示，2023Q2 格力空调内销排产量较去年同期增长22%。

    　　近两季盈利能力同比持续回升：格力近两季毛利率分别为27.8%/27.4%，同比分别+3.1pct/+3.8pct。公司毛利率持续改善，主要因为：1）原材料价格下行，成本压力逐步缓解；2）公司产品结构持续优化，且内部降本增效措施持续凸显成效。2022Q4 格力期间费用率同比+4.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.5pct/+0.9pct/+0.6pct/-0.6pct。2023Q1 格力期间费用率同比+3.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.8pct/+0.6pct/+0.6pct/+0.0pct。公司持续完善渠道布局，加大营销投放，近两季销售费用率有所提升。受股份支付费用增加影响，公司近两季管理费用率有所增加。综合影响之下，近两季格力净利率分别为14.8%/11.5%，分别同比+0.03pct/+0.25pct。

    　　近两季经营现金流净额同比明显改善：格力2022Q4、2023Q1 经营性现金流净额分别为+62.1 亿元/+150.7 亿元，　　YoY+236.0%/+343.8%。近两季公司经营性现金流改善，主要因为公司销售回款能力提升，且下游经销商提货积极，合同负债增加，带动近两季格力销售商品、提供劳务取得现金分别达到476.4 亿元/559.6 亿元，YoY+25.0%/+60.2%。近两季公司收现比分别为114.8%/157.8%，公司收入质量较高。Q1 末公司货币资金账面余额1863.1 亿元，YoY+44.7%，公司在手资金充裕。

    　　投资建议：格力持续建设新零售体系，构建稳固的线上、线下业务布局，经营效率和终端零售能力有望持续提升。我们看好公司治理和经营策略上的有利变化。预计公司2023 年~2025 年的EPS 分别为4.75/5.39/6.06 元，维持买入-A 的投资评级，给予公司2023 年的PE 估值10x，相当于6 个月目标价47.55 元。

    　　风险提示：原材料大幅涨价，房地产景气大幅下行，外贸环境恶化的风险。