事项：

    　　公司公布2021 年半年报，上半年实现营收439.7 亿元，同比增45.1%，归母净利润37.1 亿元，同比增2.5%，扣非后归母净利润28.5 亿元，同比降13.2%，对应基本EPS 为0.67 元/股。

    　　平安观点：

    　　业绩平稳增长，未结资源充足。公司上半年营收同比增长45.1%，归母净利润同比增长增2.5%，净利增速低于营收增速主要因：1）地价上涨而政府限价导致期内综合毛利率同比降5.9pct 至20.1%；2）期内结算的非并表项目数量减少，合联营企业投资收益同比降53%至2.7 亿元；3）少数股东损益占比同比提升8.7pct 至23.9%；4）上年同期基数相对较高。期内公司经营明显改善，期间费用率同比降0.9pct 至7.2%。考虑期末合同负债与预收款合计值较期初提升6.1%至1428.2 亿元，为2020 年营收1.6倍，叠加全年30%的计划竣工增速，为业绩延续增长奠定基础。

    　　销售增长良好，投资方式多元化、力度略有收缩。公司上半年销售金额1025 亿元，同比增长18.1%，销售面积1005 万平，同比增长16.9%；平均售价10199 元/平，较2020 年全年增2.3%，全年销售目标2500 亿元（同比增12%）有望达成。期内公司新增土地建面835 万平米、总价354亿元，分别为同期销售面积、销售金额的83.1%、34.5%，略低于2020 年全年（105.5%、39.9%）；平均楼面地价4240 元/平米，地价房价比41.6%，高于2020 年全年（37.9%），主要因公司加大重点城市布局，期内新增土储按建面计算二三线（含新一线）城市占比93%；同时拿地方式更趋多元化，通过“地产+商业”、“地产+产业”、收并购等方式获取土地建面472万平米，占比57%。期末总可售资源7311 万平米，其中，重庆占比降至23.7%，华东、西南（不含重庆）、华中、华南、华北分别占比20.9%、18.3%、17.8%、9.2%、5.3%，分布更加均衡。

    　　财务继续优化，维持“绿档”水平。期末公司在手现金370.3 亿，现金短债比达138%，期末剔除预收账款与合同负债后的资产负债率、净负债率分别为69.6%、77.1%，同比降4.5pct、47.5pct，三项指标持续满足“三　　道红线”要求。境内主流评级机构均给予公司AAA 级，标普国际评级由B+跳级提高至BB-，穆迪国际评级由B1 展望稳定提高至B1 展望正面。期内各融资渠道保持通畅，实现境内外各类标准化债券融资规模约百亿元，位居国内A 股民企前列，成功发行首单CMBS（16.85 亿元，成本6%/年，期限18 年）；成功发行美元债3.25 亿美元，期限3 年，票息6.85%，较上期成本降低超150bp，有力支撑公司持续健康发展和现金流安全。

    　　投资建议：考虑毛利率下行幅度超此前预期，我们下调公司盈利预测，预计2021-2023 年EPS 分别为1.42 元、1.62 元、1.81元（原为1.61 元、1.94 元、2.29 元），当前股价对应PE 分别3.3 倍、2.9 倍、2.5 倍。当前公司土储充足质优、布局更加均衡合理，未来规模有望再上台阶，五年规划亦明确2025 年4500 亿元销售目标；同时债务持续优化，融资成本有望改善，叠加公司估值处于低位，股息率亦具备吸引力，看好公司后续表现，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）公司中西部与三四线城市土储占比较高，若后续中西部、三四线楼市景气度下行，或对公司销售造成负面影响；2）若疫情持续时间超出预期，或导致公司销售承压，同时疫情影响下开工进一步延期，也将对后续可推货量、竣工节奏产生负面影响；3）受疫情影响，若行业需求释放持续低于预期，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险。