事件描述

    　　天夏智慧公告，公司2016 年上半年实现归母净利润约4,520 万元，实现扭亏为盈，主要系天夏科技4-6 月份并表，而天夏科技1-6 月份的净利润为17,120 万元（2015 年上半年实现1.03 亿，同比增长66%）。

    　　事件评论

    　　优异的财务指标的背后是独特的商业模式，智慧城市产业新龙头横空出世。天夏科技二季度单季约实现4500 万净利润，一季度约实现1.26亿元，这是由于公司一季度继续实施确认去年底延后的项目，而二季度是智慧城市产业招标淡季，公司历年上半年和下半年比例约3:7，因此全年完成4.2 亿的业绩承诺并无压力。近三年，天夏科技以约220%的营收和利润增速爆发式成长，且其年均毛利率高达46%、净利率高达32%，远高于同业公司（如银江股份毛利率约26%、净利率约8%；易华录毛利率约34%、净利润约8%；数字政通毛利率约41%、净利率约16%等），且其经营活动现金流亦长期优于同业公司。我们认为，公司优秀的财务数据背后，是独特的商业模式：

    　　1、项目方面，以攻克PPP 总包项目订单为目标，公司真正具备城市顶层设计的承接能力，斩获众多数亿大订单，我们预计年内手握订单合同将达数十亿规模；2、业务方面，提供“1+N”的智慧城市解决方案，以可复用的软件为主提升毛利率，即以XGIS 公共平台（新一代大型GIS 平台及系列软件）为基础，从其擅长的行业应用（如数字化城市管理系统、智慧交通系统，平安城市等）扩展至新行业（如智慧规划、教育、消防、环保、农业、社区系统等政务系统），建设智慧城市运营的底层大数据支撑平台；3、资金方面，背倚联合睿康、坚持政企合作，与“中国PPP 研究院”、财政部唯一部属企业“中财嘉丞”集团、专注运营智慧城市的大型投资机构“北京城云投资”深度合作，并在各地积极引入本地第三方投资公司，为项目建设提供资金支持。

    　　我们认为天夏智慧的商业模式解决了智慧城市产业饱受争议的两个问题：一方面是总包项目能否落地，当前银江股份、易华录均签署上百亿的智慧城市框架协议，而如何转化成订单则成难题，天夏智慧直接以顶层设计总包的承接能力拿单，如江西赣州8 亿（已实施完毕）、成都天网工程10 亿、成都平安城市8 亿，且过去两年前五大客户占比营收均在98%以上，充分说明总包大单确可落地、且可支撑公司十亿量级营收；另一方面，是项目回款难题，近年易华录等同业公司经营活动现金流多为负数，2015 年天夏科技经营活动现金流为2.4 亿，表明基于引入投资机构的项目回款良好。

    　　智慧城市是物联网的靶心，公司以智慧城市为依托，正编织中国最大的基于物联网的智慧经济生态。物联网技术是智慧城市最核心的支撑元素，为城市提供感知能力，二者有不可分割的关系。我们认为，天夏智慧当前处于智慧城市总包项目建设阶段，下一阶段有望重点切入基于物联网的城市运营，从物联网感知、连接、运营等方面全面布局，打开更广阔的成长空间，成就智慧城市+物联网双龙头。

    　　天夏智慧占据智慧城市产业制高点，在手订单将可保证业绩超出市场预期（承诺净利润为2015-2016 年实现扣非归母净利润为3.1 亿、4.2 亿、5.2 亿），我们预计公司2016-2017 年净利润为4.8 亿、8.3 亿元，对应PE 分别为43 倍、25 倍，给予“买入”评级。

    　　风险提示：智慧城市项目建设进度不达预期、智慧城市运营模式不成熟等。