中报业绩0.40元,低于预期。国储LNG等大用户投产推动用气量快速增长,叠加去年下半年终端提价因素,天然气销售收入同比大增46.2%,此外公司新增大气治理工程业务,共促综合收入同比增长45.0%(其中河北地区增171.9%,占收入增量的64.3%);毛利率同比降7.1个百分点至34.0%;EPS0.40元,同比增8.4%,低于预期。单季看,大用户投产促收入环比升45.7%,毛利率升1.3%至34.5%,EPS0.23元,环比升29.5%。
工程安装收入、毛利下滑致业绩低于预期。剔除新业务环保工程利润贡献后,公司燃气业务利润仅增长1.7%,低于预期,主要源于公司工程安装收入出现下滑4.0%,同时毛利率同比下降6.8个百分点至72.1%;一般而言工程安装与房地产新开工呈一定的相关性,我们工程安装增长乏力与房地产景气度下行以及新增区域接驳工作尚未全面开展有关。考虑到公司正在进行张家口宣化煤气(煤气用户10.8万户)资产收购,后续完成后将推动工程安装收入恢复性增长。
增发稳步推进,气量较快增长有望持续。公司此前公告拟发行不超过7,200万股、募资不超过17.9亿元用于衡阳-常宁长输管线等项目建设,目前增发工作正稳步推进,预计有望于下半年完成。融资将有助加快现有区域开发进度,并将有效降低公司财务费用。展望未来,除国储能源LNG液化厂外,张家口宣化、水口山、沙河项目正稳步推进,有望推动公司气量持续较快增长。
跨区扩张与产业链延伸共促发展。公司积极推进新市场开发,横向来看,市场开发由现有区域向全国范围拓展接洽,遍及23个省份。纵向来看,公司积极向全产业链延伸,涉足天然气上游气源市场及非常规天然气开发利用方向明确。此外,公司公告出资2000万元参股40%设立天津国储新能源,未来拟将从事LNG贸易业务。
风险提示。政府定价导致上游提价无法转嫁;宏观经济波动影响工业用户需求;下游工业用户开发进度低于预期;工程安装业务增长低于预期。
维持“增持”评级。鉴于业绩低于预期,假设非公开增发于2014年内完成,小幅下调2014~2016年EPS至0.72/0.94/1.19元(原EPS为0.80/1.04/1.29),目前股价对应P/E为28/21/17倍。公司跨区域扩张与产业链延伸有望助力中长期成长,兼顾行业估值水平给予2014年30倍P/E,对应目标价21.5元,维持“增持”评级。