公司公告2020 年上半年业绩，实现营业收入28.74 亿元，同降0.49%，归属净利润10.09 亿元，同增6.15%。折单二季度收入18.22 亿元，同增4.23%，归属净利润6.72 亿元，同增13.71%。

    　　逆周期政策发力推动公司Q2 业绩同比转正。公司上半年归母净利润同比+6.15%，但扣非后净利润同比-0.85%，主要由于证券投资贡献收益1.71 亿元。其中公司Q2归母净利润同比增长13.71%，扣非净利润同比增长1.26%，或是因为疫情后基建政策发力及部分赶工需求推动水泥销量大幅增长。袋装水泥销售及装卸增加也导致公司上半年销售费用率同比增加0.21pct，另外职工薪酬及环境治理费用上升等导致管理费用率同比增长1.19pcts。

    　　上半年水泥熟料销售量升价跌，毛利率同比小幅下滑0.94pcts。上半年公司熟料和水泥销量分别为223 和508 万吨，总销量731 万吨，同比增长1.81%，好于行业平均下滑4.8%，显示华东区域需求相对较优。价格方面，由于新冠疫情和超长梅雨影响，企业库存持续高位运行，公司水泥熟料的单位售价同比下滑9.07%至328.17 元/吨。在Q2 基建发力情况下，水泥价格环比已持续改善。另外，疫情导致煤炭等原材料成本明显下滑，从而公司水泥熟料毛利率同比仅小幅下滑0.94%。

    　　公司贵州4500t/d 水泥技改项目将于下半年投产，还有广西5000t/d 和吉尔吉斯斯坦2800t/d 水泥在建项目，未来可进一步发挥规模优势。

    　　积极延伸产业链贡献利润新增长点。上半年，公司新投产宁夏上峰一期300 万吨骨料项目，总销量341 万吨，营业收入同比大幅增长146.66%至2.31 亿元，毛利率高达82.04%，公司计划到2021 年骨料产能达到1000 万吨，在矿山资源越发稀缺的情况下骨料业务有望增厚公司业绩。另外，环保产业水泥窑协同处置和危废填埋场项目下半年将全部建成投运，公司也规划收入占比逐步上升至30%以上。

    　　风险因素：房地产与基建投资不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化；产业链延伸进度较慢。

    　　投资建议：考虑到公司产业链延伸贡献利润，我们维持2020 年EPS 预测3.22 元，上调2021~2022 年EPS 预测至4.22/5.01 元（原预测为3.77/4.36 元），现价对应PE 分别为9/7/6x，给予2021 年8xPE，对应目标价35.50 元，维持“买入”评级。