投资要点

    　　公司公布2024 年年报及2025 年一季报。2024 年公司营收54.5 亿元，同比-15%，归母净利润6.3 亿元，同比-16%，其中2024Q4 营收16.3亿元，同比+7%，归母净利润2.2 亿元，2023Q4 同期为0.44 亿元。2025Q1公司营收9.5 亿元，同比+5%，归母净利润0.8 亿元，2024Q1 同期为0.15 亿元。

    　　市场需求承压，销量保持韧性。2024 年全国水泥产量下降9.5%，市场需求整体承压，公司水泥及熟料销量2075 万吨，同比-3.3%，表现明显好于市场情况，2025Q1 公司市场销售份额继续保持稳定。

    　　24 年毛利率有所下降，但2025Q1 趋势向好。2024 年公司综合毛利率26.2%，同比-1.5pct。2025Q1 公司综合毛利率27.4%，环比+2.5pct，同比+5pct，毛利率趋势向好。

    　　24 年费用率有所上升，2025Q1 费用率同比明显下降。2024 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.41%/9.5%/2.31%/1.68%，同比+0.23pct/-0.8pct/持平/+1.38pct。2025Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.87%/14.54%/1.38%/1.36%，同比+0.01pct/-4.35pct/-0.25pct/+0.27pct，期间费用率同比-4.32pct。得益于公司持续推进“增收、降本、控费、增效”工作，2025Q1 公司人效提升，管理费用下降，营业利润同比大幅增加。

    　　现金分红率大幅提升，股息安全边际凸显。公司2024 年分红率95.73%，同比+44.35pct，分红率大幅提升，对应4 月25 日收盘价股息率7.3%。此前公司亦发布《股东分红回报规划（2024 年-2026 年）》，每年现金分红金额原则上不低于4 亿元人民币，以4 亿元分红计算公司股息率4.9%。我们认为公司具备较高的股息安全边际。

    　　公司发布《五年发展规划（2025-2029 年）》，确立双轮驱动的业务格局，远期规划“三驾马车”。根据公司五年发展规划，公司将立足当前的一主两翼业务结构，促成建材材料产业链与股权投资业务链双轮驱动，同时远期形成新质材料、建筑材料、股权投资“三架马车”。

    　　我们认为公司当前水泥主业业务盈利有望复苏，股权投资已初步形成规模，未来成长空间广阔。

    　　【投资建议】

    　　首次覆盖公司，预计2025-2027 年，公司归母净利润7.8/8.5/9.1 亿元，对应4 月25 日收盘价分别为10.5x/9.6x/9.0x P/E。给予公司“增持”评级。

    　　【风险提示】

    　　需求下行压力超预期；

    　　行业竞争超预期；

    　　成本超预期上涨。