业绩简评

    公司上半年实现营业收入9,249 百万元，同比增长34.31%；归属母公司股东的净利润500 百万元，同比增长1.30%，EPS 为0.66 元。公司利润增速大幅低于收入增速，主要是投资收益减少、所得税率提高所致，剔除投资收益后归属于母公司的净利润为474 百万元，同比增长40.31%。

    经营分析

    行业冷热骤变：受紧缩货币政策影响，上半年国内工程机械市场呈现先扬后抑的需求走势。以推土机为例，1 季度行业销量同比增长65.9%，而2 季度同比下滑20.8%。根据行业协会统计，1-6 月公司拳头产品推土机销量约为5,700 多台，同比增长14%，市场份额仍保持小幅扩大；压路机销量约为1,346 台，同比略有增长。

    投资收益大幅减少：上半年公司的投资收益为26 百万元，比去年同期减少83.2%，其中2 季度为负数，这主要是公司参股30%的小松山推公司净利润大幅减少所致。上半年小松山推实现营业收入4,990 百万元，同比减少14.4%，净利润60 百万元，同比减少86.2%。日本小松公司公布的业绩报告显示，今年2 季度，其在全球的销售额增长10.5%，营业利润和净利润分别增长26.4%和81.5%，但在中国的销售额同比下降了23.4%。

    毛利率稳中有升，费用控制良好：公司上半年的综合毛利率为15.15%，比10 年同期提升了1.5 个百分点，2 季度在销量下滑的情况下，公司的毛利率仍保持了稳定，应与推土机出口占比提高有关。从分项业务看，各类产品的毛利率相对去年同期均有所提升。公司上半年的销售费用率和管理费用率分别为3.02%和2.73%，与10 年同期基本持平，显示公司费用控制情况良好。因发行中期票据等借款利息支出增加，公司上半年的财务费用率增加了0.8 个百分点。

    现金流状况：公司上半年经营活动现金净流出1,037 百万元，而去年同期为净流入206 百万元，这主要是应收账款、预付款项增加所致。期末公司的应收账款为2,197 百万元，比年初增加了750 百万元；上半年公司的资产减值损失为46 百万元，比去年的64 百万元有所减少，这主要是去年年中相对于年初应收账款增加幅度更大（1,085 百万元）。

    盈利预测和投资建议

    根据目前销售形势，我们调降了公司的盈利预测，预计11-13 年营业收入分别为14,929，18,083 和21,252 百万元，净利润分别为872，1,093 和1,400 百万元，同比增长3.86%，25.28%和28.14%；EPS 分别为1.15，1.44 和1.84 元。当前股价对应11 年12.2 倍PE，维持“买入”评级。

    风险提示

    小松山推对于公司的业绩影响较大，其投资收益的不确定性较高。公司主营业收入中，挖掘机部分为销售小松山推公司生产的挖掘机产生的商业企业性质的销售收入，也与小松山推的经营情况密切相关。