公司同时公布 2011 年年报和 2012 年一季报。2011 年实现销售收入 147 亿元，同比增长 9.7%；实现营业利润 6.4 亿元，同比下降 41%；归属于上市公司股东的净利润为 4.8 亿元，同比下降 43%；每股收益 0.63 元，同时 10 送红股5 股，派发现金 2 元。一季报实现销售收入 28 亿元，同比下降 42%；归属于上市公司股东的净利润为 0.5 亿元，同比下降 84%；每股收益 0.07 元。业绩低于预期。

    费用率提升导致业绩低于预期。公司销售收入增速与推土机销量增速基本一致，导致利润大幅低于收入增速的核心原因在于费用提升。2011 年三费比例由 2010 年的 6.6%上升为 2011 年的 9.2%，这一方面是由于公司加大产品市场开拓导致售后服务等费用增加，另一方面是由于公司融资规模扩大，贷款利率提高，致使利息支出增加。

    内需不振，外需是亮点。受宏观调控影响，2011 年 4 月份以后推土机销量持续回落，2011 年全年回落 6%，单月最低回落 45%。2012 年一季度推土机行业延续回落趋势，合计回落 47%。出口表现优异，2011 年合计增长 51%，销量出口占比从 2010 年17%提升至 27%。

    基建恢复是大概率事件，看好内需逐渐恢复。影响工程机械销量增速的先行指标新开工计划投资额增速持续维持 23%的增长；中长期信贷余额增速则持续回落，影响潜在项目转化为真实需求。但国家预算内资金增速已经向上拐头，后期资金倾向于宽松、基建投资回升可能性较大。由于推土机主要应用于铁公基等基建项目，我们仍看好推土机行业销量逐渐回升。

    投资评级与估值。公司业绩低于预期，我们下调 2012、2013年 EPS为 0.58 元、0.89 元。但我们看好二季度基建投资逐渐恢复带来的投资机会，维持“买入”投资评级。