事件：
东北证券公布2014年中报，实现营业收入10.83亿元，同比增长14.84%，第二季度营业收入5.16亿元，同比增长23.15%；实现归属母公司股东净利润3.32亿元，同比增7.81%，第二季度归属母公司股东净利润1.54亿元，同比增26.23%。本期期末总资产243.25亿元，较年初增长22.04%，期末归属母公司股东净资产为78.27亿元，较年初增长5.28%。
点评：
两融、投行业务收益同比大增，实现公司业绩稳增。2014年上半年，东北证券实现营业收入10.83亿元，同比增14.84%。其中，经纪业务、投行、自营、资管、融资融券利息收入分别为3.33亿元、1.03亿元、3.33亿元、1.32亿元和1.22亿元，业务收入占比分别为30.7%、9.5%、30.7%、12.2%和11.3%。与去年同期相比，公司两融净利息收入扩张2倍有余，投行业务收入同比增119.15%；相比之下，公司经纪、自营业务收入同比出现小幅下滑，其中经纪业务收入较去年同期下滑7.24%，自营投资收益同比下降3.76%。
营业收入分析
（1）经纪业务：佣金率明显下降拉低经纪收入
2014年上半年，东北证券经纪业务收入3.33亿元，同比下降7.24%，代理买卖证券手续费及佣金净收入3.22亿元，同比降2.13%。2014年上半年公司股基交易量为3322.36亿元，同比增长6.36%，市场占有率为0.73%，较上年同期市占率0.72%略有提升。上半年股基平均佣金率为0.97‰，较2013年中期及平均佣金率1.05‰下滑幅度为7.6%；较去年去年平均佣金率1.16‰下降16.38%，超过行业平均10%的降幅。
（2）自营业务：投资收益同比略降，源于去年同期高基数
截至2014年6月30日，东北证券自营业务规模为65.20亿元，较年初规模64.45亿元略有增加。从自营投资资产的分部来看，股票、债券和基金分别占12%、81%和2%，债券投资占比较去年同期的90%有所下降，但仍占比很高。2014年上半年公司共实现投资收益3.33亿元，同比下降3.76%，主要源于公司自营业务收入甚好的高基数，其中去年全年实现6.6%的高投资收益率，相比之下，本期公司实现投资收益率为5.04%，下滑1.56个百分点。
(3)投行业务:股权双收,收入大增
2014 年上半年,东北证券共完成 2 个新股发行及 5 个债券主承销,承销金额分别为 6.92 亿元、24.50 亿元。上半年公司投行业务收入 1.03 亿元,同比增长 119.15%。一方面受益于 IPO 重启,公司新股发行业绩改善;另外,公司拓展多类型债券业务,债券一级市场承销业务得到进一步发展,公司投行业务实现全面发展。
(4)资管业务:定向资管业务扩张带来收入增长
公司上半年资管业务实现收入 1.32 亿元,同比增 16.81%,其中受托管理资产业务收入为 0.2 亿元,截止 2014 年 6 月 30 日,公司资管业务共管理集合资产管理产品 15 只,涵盖权益类、混合类、债券类、货币市场类、FOF 等类型,业务规模共 37.68 亿元;另外,定向资管业务规模达 226.03 亿元,较去年年末增 71.7%。
从基金业务来看,东北证券持有银华基金 21%的股权,银华基金上半年实现营业收入 4.60 亿元,净利润 0.95 亿元。东北证券另持有东方基金 64%的股权,其中东方基金上半年实现营业收入 0.92 亿元,净利润 0.08 亿元。
(5)信用业务:两融规模持续扩张,收入爆发式增长
2014 年上半年东北证券获批参与转融券业务,拓展了公司融券券源来源。截至报告期末,东北证券两融余额为 35.21 亿元,较 2013 年末增长 50.73%;市场份额为 0.87%,相较去年年末提升 0.2 个百分点。2014年上半年两融业务实现利息收入 1.22 亿元,同比扩增 2 倍有余,占营业收入达 11.3%。公司在股票质押回购和约定购回业务息费收入分别为 0.64 亿元和 0.14 亿元,其中股票质押回购息费收入较去年年末的0.33 亿元有显著增长,约定购回息费收入较去年年末的 0.21 亿元有所下滑。
投资建议:从公司收入结构看,经纪、自营业务收入在公司业务总收入中比重较大,公司目前佣金率水平虽有下滑但仍高于行业平均佣金率,在未来佣金竞争中处于相对劣势。但 2014 年上半年公司两融等创新业务发展较快,为公司未来发展带来很大的空间。假设 2014、2015 年市场日均交易量分别为 1900亿和 2200 亿,两融余额分别为 4500 亿和 5000 亿,预计 2014、2015 年 EPS 分别为 0.34 元和 0.40 元,维持公司增持评级。
风险因素:佣金率下滑、资本市场波动