2011年经营情况：沈阳化工公布了 2011 年业绩，实现营业收入100.9亿元，同比增长 34.9% ；营业利润 1.41 亿元，归属于上市公司股东的净利润 2.1亿元，同比略降 2.4%，合每股收益 0.32元。不分配不转增。

    正面：

    CPP 及DCC装置原料成本优势：公司目前拥有 50万吨 CPP和50 万吨DCC裂解装置，采用石蜡基重油替代石脑油(轻油)进行生产，具有一定成本优势且符合国家能源战略。

    原油进口指标保障装置开工负荷：公司本年获得商务部新批准的进口配额 72 万吨，用于 50 万吨 CPP 装置的原料供应。进口配额增加有利于公司提高装置负荷率，降低成本。

    丙烯酸及酯盈利能力稳定：公司11 年丙烯酸毛利率达到28.2% ，较去年同期基本持平，但主要受益上半年产品高价。

    氯碱产品盈利贡献显著提升：公司氯碱产品 11 年毛利贡献3.7 亿元，较去年同期提高 1.5 亿元，以不足 20% 的销售占比提供了公司 36% 的毛利。公司氯端产品为 PVC 糊树脂，主要用于医用手套等，相对PVC 普通树脂其周期性不明显，毛利率较10 年提高3%；而烧碱则受益去年的行业低开工率，毛利率显著提升 30.7% 。

    负面：

    下半年盈利明显下滑：公司下半年销售收入较上半年下降15% ，净利润下滑高达 57% ；若扣除非经常损益，下半年实际亏损0.14 亿元，其中四季度单季度亏损近 3000 万元。主要因产品价格下跌（丙烯酸下半年均价下降 19% ，糊树脂均价下跌10% ），同时原料价格高企，压缩利润空间。

    新增产能加剧竞争:糊树脂行业本年将新增产能 29 万吨，总产能达到近 100 万吨；而丙烯酸丁酯将新增产能 26 万吨，总产能达到121 万吨。新增产能投放将恶化公司主打产品的盈利能力。

    估值与建议：

    公司未来盈利受低需求高油价压制仍不乐观。我们预计公司 2012-2013 年EPS 预测分别为 0.4和0.46 元，目前股价对应2012-2013 年PE分别为15x 和13x，估值压力不大，维持“审慎推荐”评级。

    风险：

    1、下游需求持续低迷致产品价格承压；2、新增产能加剧竞争降低产品毛利率；3、油价高企压缩公司利润空间；4、市场估值中枢下行风险。