投资要点

    收入增速超预期，但经营业绩低于预期。公司2011年实现营业收入100.9亿元(+34.9%)，归属于上市公司股东的净利润2.1亿元（-2.41%），每a~sc益0.32元。公司营业收入增速超预期，主要因产品价格同比增长，但另一方面，扣除非经常性损益后每股收益0.18元，低于我们的预期，主要因毛利率下降2.8个百分点，及公司所得税率从上年的2.5%提升至16.2%。

    费用率、资产负债率均下降，经营性现金流减少。2011年，公司三项费用率从去年的6%下降至5.1%，资产负债率由56.2%降至52.9%。但另一方面，由于50万吨CPP技改项目增加工程物资采购及劳务费用支付，导致公司经营性现金流同比减少5.3亿(-73.5%)。

    2011年产品产销量稳定，2012年行业供需结构进一步恶化。2011年，公司主导产品销量为：烧碱18万吨（-l-0.2万吨），糊树脂12万吨（-l-0.3万吨），汽油15万吨，柴油10万吨，环氧丙烷4万吨，丙烯12万吨，丙烯酸及酯20万吨，聚乙烯6万吨（+1.3万吨）。2011年，国内同行业产能增速不减，预计糊树脂将新增产能29万吨，总产能近100万吨；丙烯酸丁酯料将新增产能26万吨，总产能达到121万吨，而下游需求动力不足，供过于求的矛盾突出。

    风险因素：经济持续低迷影响公司盈利的风险；厂区搬迁进展低于预期拖累公司装置开工率的风险；主要产品新增供应压力大导致行业盈利低于预期的风险。

    盈利预测、估值及投资评级：2012年，公司主要工作为厂区搬迁，装置开工可能会略受影响，加上丙烯酸及酯、糊树脂行业供需结构有恶化的趋势，调低公司2012-2013年业绩预期至0.28/0.48元（原为0.48/0.68元，2011年EPS为0.32元），当前价5.95元，对应2012-2013年PE21/12，PB为1.2/1.1倍，维持“增持”评级。