投资要点：

    公司公告：2021 年公司实现营业收入1289.80 亿（YoY +49.2%），实现归母净利润34.08亿（YoY +10.9%）；其中2021Q4 公司实现营业收入322.88 亿（YoY +28.6%，QoQ-9.7%），实现归母净利润3.25 亿（YoY +2027.79%，QoQ -61.7%）。2022Q1 公司实现营业收入332.53 亿（YoY +7.6%，QoQ +3.0%），实现归母净利润7.32 亿（YoY-39.4%，QoQ +125.1%），业绩符合预期。

    2021Q4 炼油价差环比修复，涤纶长丝盈利底部反转，支撑文莱炼厂全年业绩大幅提升。

    2021Q4Brent 油价为76.96 美元/桶，环比上涨6.0%。2021 年公司文莱炼化项目实现炼油产品、化工品产量分别为587.17 万吨、208.38 万吨，销量分别为 589.78 万吨、211.37万吨，实现营业收入359.5 亿元，同比增长54.9%，净利润为12.5 亿，同比增长161.2%。

    成品油方面，2021Q4 新加坡汽油、柴油、煤油均价分别为94.7 美元/桶、91.5 美元/桶、89.0 美元/桶，分别环比上涨13.9%、15.4%、16.3%；得益于海外需求恢复较好，Q4 新加坡平均炼油平均价差为13.3 美元/桶，环比大幅上涨7.4 美元/桶，处于历史较高水平。

    聚酯方面，PTA 价差环比回升，长丝盈利底部反转，瓶片景气大幅提升：我们计算2021Q4PTA、POY、FDY、DTY、瓶片价差分别为1506 元/吨、1619 元/吨、1792 元/吨、3340元/吨、633 元/吨，环比变动+13.2%、+61.8%、+51.1%、+26.2%、+171.1%。

    2022Q1 炼油与瓶片价差维持高位，涤纶长丝盈利有所收窄。我们计算2022Q1 新加坡催化裂化价差为13.5 美元/桶，环比略微上涨0.2 美元/桶，裂解价差历史分位数在97%，持续增强恒逸文莱一期盈利能力。聚酯方面，油价上涨成本端承压，PTA 价差环比大幅回落，终端聚酯盈利随之收窄：我们计算2022Q1 PTA、POY、FDY、DTY、瓶片价差分别为274 元/吨、1267 元/吨、1563 元/吨、2803 元/吨、1519 元/吨，环比分别变动-40.8%、-21.8%、-12.8%、-16.1%、+0.9%。目前公司参股和控股PTA 产能共计1900 万吨/年，逸盛2#线300 万吨已于今年1 月正式投产，PTA 产能规模稳步提升。

    二期项目将依托一期建设运行经验，进一步增厚公司业绩。目前，公司正全力推进文莱炼化二期项目建设，文莱二期项目建成后将有助于公司进一步降低生产成本，稳定原料供应，优化产品结构和强化上游产能基础，发挥一体化协同运营作用的同时，进一步提升公司的业务结构。叠加位于东南亚成品油需求市场腹地的地理优势，公司整体盈利能力有望持续提升。

    投资分析意见。考虑到公司文莱项目受益成品油价格上涨，业绩大幅增长，我们维持对公司2022-2023 年归母净利润预测，分别为66.19 亿和75.53 亿，新增2024 年归母净利润预测为82.16 亿，对应PE 分别为4X/4X/3X。后续文莱二期项目将为公司带来远期成长性，维持“买入”评级。

    风险提示：国际油价大幅波动；聚酯下游需求恢复不及预期；在建项目投产不及预期。