事件：2023年4月20日，恒逸石化发布2022年年报，2022年公司实现营业收入1520.50亿元，同比上升17.26%；实现归母净利润-10.80亿元，同比下滑131.96%；加权平均净资产收益率为-4.31%，同比减少17.76个百分点。销售毛利率2.32%，同比减少3.39个百分点；销售净利率-0.61%，同比减少3.68个百分点。

    　　其中，2022年Q4实现营收287.34亿元，同比下滑11.01%，环比下滑33.96%；实现归母净利润-23.97亿元，同比下滑836.89%，环比下滑281.95%。销售毛利率-4.02%，同比下降6.70个百分点，环比下降4.31个百分点；销售净利率-10.85%，同比下降11.91个百分点，环比下降9.83个百分点。

    　　点评：

    　　油品量价齐升助营收高增，价差收窄致业绩承压2022年，公司实现营业收入1520.50亿元，同比上升17.26%，营收高速增长主要受益于高原油价格背景下，公司炼油产品量价齐升。2022年，公司炼油产品实现销量639.12万吨，同比+8.37%，单价达6498.21元/吨，同比+59.15%。然而受下游终端需求疲软影响，公司产品价格上涨幅度弱于原料成本上涨幅度，产品价差同比上年大幅收窄，造成公司盈利承受较大压力，其中2022年实现归母净利润-10.80亿元，同比下滑131.96%。

    　　分业务板块来看，2022年公司炼油产品实现营收415.31亿元，同比+72.46%，毛利率达5.92%，同比上升2.31个百分点；化工产品实现营收85.99亿元，同比+88.86%，毛利率达2.59%，同比下降19.99个百分点；PTA产品实现营收89.67亿元，同比+40.35%，毛利率为-1.36%，同比下降5.97个百分点；涤纶丝产品实现营收411.23亿元，同比-0.52%，毛利率达1.31%，同比下降8.11个百分点。

    　　期间费用方面，2022年公司销售/管理/财务费用率分别0.16%/1.15%/1.83%，同比-0.01/-0.22/+0.18 pct，期间费用控制良好。2022年，公司经营活动产生的现金流量净额达27.06亿元，同比减少64.96%，主要系2022年国际地缘政治和国内需求萎缩等多种因素影响下，公司经营效益较上年同期明显下滑。

    　　打造“涤纶+锦纶”双龙头，看好涤纶长丝景气逐步修复公司是国内聚酯龙头企业，截至报告期末，公司参控股聚合产能达1076.5万吨/年，其中聚酯瓶片（含RPET）产能270万吨/年；聚酯纤维产能包括长丝644.5万吨/年、短纤88万吨/年、聚酯切片74万吨/年，参控股聚合产能位列全球第一。同时，公司积极推进广西年产120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化项目，争取在国内同行中打造独有的“涤纶+锦纶”双“纶”驱动模式。2022年，受原料价格高涨，以及下游需求弱势影响，涤纶长丝盈利下滑。随着疫情防控全面放开以及保交楼等政策推出，将有效推动服装及家纺需求提升，并带动上游长丝景气逐步修复。据Wind，2023年一季度，POY价差达1279元/吨，环比+13.93%；FDY价差达1778元/吨，环比+7.54%，随着经济逐步修复，我们看好涤纶长丝景气逐步上行。

    　　东南亚汽油裂解价差修复，文莱二期有序推进

    　　2022 年上半年，在原油价格暴涨、成品油供应收缩以及东南亚经济复苏带来的需求增加等多重因素的影响下，新加坡成品油裂解价差一路上扬，但下半年以来，在需求疲软、价格波动等多重压力下，成品油价差大幅回落，也带动公司下半年盈利下行。进入2023年，东南亚汽油价差环比改善明显，据Wind，2023年一季度新加坡汽油裂解平均价差达16.1美元/桶，环比+474.76%，柴油裂解价差仍维持在22.7美元/桶，随着成品油裂解价差的修复，公司文莱炼化项目盈利有望得到修复。同时，公司积极推进文莱二期项目，目前项目已获得文莱政府的初步审批函，资金出境尚需中国国家相关部门批准，根据项目规划，目前正在有序开展围堤吹填施工等工作。随着文莱二期的逐步落地，公司将进一步提高市占率，增厚公司利润；同时，新增的“烯烃-聚烯烃”产业链，有利于公司进一步完善产业链一体化和规模化优势，增强公司持续盈利能力和抗风险能力。

    　　大额回购彰显公司信心，定增优化公司资本结构报告期内，公司实施了第三期股份回购计划，截至2023 年3 月31 日，公司累计回购（第三期）股份数1.22亿股，占公司总股本的3.34%，支付的总金额约为9亿元，加上第一期和第二期回购5.1亿元和6.24亿元，截至2022年底，恒逸石化累计回购金额已高达约20.34亿元，彰显公司对未来发展的信心。同时，公司拟向控股股东恒逸集团非公开发行不超过2.51亿股，预计募资总额不超过15 亿元。通过此次非公开发行，将有效补充公司营运资金，优化公司资本结构，降低公司资产负债率，增强公司资金实力；同时，也彰显了控股股东对公司未来发展前景和价值的信心。

    　　投资建议及盈利预测

    　　盈利预测和投资评级：综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司业绩进行适当下调，预计公司2023-2025年归母净利润分别为20.11、29.60、34.93亿元，对应PE分别16、11、9倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、原油价格大幅震荡。