投资要点

    　　业绩总结：公司公布2018 年年报，全年实现收入14.4 亿元，同比增长22.9%、归母净利润2.7 亿元，同比增长15.2%、扣非后归母净利润为2.5 亿元，同比增长13.0%。经营性现金流1.7 亿元，同比增长122.4%。

    　　业绩增速放缓，推动重磅品种临床进展。公司2018 年收入基本符合预期，业绩略低于预期。从单季度看：2018Q4 公司营业收入4.1 亿元，同比增长15%，归母净利润2910.6 万元，同比下滑60.1%、扣非后归母净利润2450.2 万元，同比下滑69.1%。第四季度利润端下滑主要系公司高度重视肿瘤早诊项目，大力投资于和瑞基因对于肝癌诊断的研发。分产品线来看：1）基础科研服务：收入占比9.1%，增速为152.4%，毛利率同比提升9.6%，表现较为靓丽；2）医学检测服务：收入占比55.2%，增速为18.8%，主要受益于NIPT 市场渗透率进一步提高，以及公司产品升级；3）试剂销售：收入占比27.9%，同比增长5.2%，因产品终端价下降，导致该板块毛利率下降8.7pp。从盈利能力看：管理费用及研发投入分别增长22.9%、131.9%，其中研发投入占营收的6%，大幅上涨主要系本年度处于临床试验项目占比较大，试剂耗材及人工费用投入较大；此外销售费用（-10.8%）以及财务费用（-317.2%）均有所下降，其中财务费用下降主要系原材料采购产生汇兑损益增加。我们预计，随着肝癌早诊等重点临床项目的持续推进，公司的研发费率将呈稳中有涨的态势。

    　　渗透率提升+产品升级提价，NIPT 仍有较大空间。生育健康筛查为公司主要收入和利润来源，我们认为仍有较大增长空间，主要原因包括：1）渗透率提升：假设我国人口年出生率维持在1500 万，且当年分娩率为70%，其中30%为高龄产妇且均需做NIPT，其余非高龄产妇按20%的渗透率计算，则有超过850万人的需求量，保守估计，按1000 元/人份计算，约85 亿市场规模，市场空间仍然广阔。2）产品升级：从贝比安向贝比安Plus 升级，检测水平从染色体非整倍体提升至染色体微缺失微重复，检测的基因位点更多，价格提升20%以上。在上文其他假设不变的情况下，按1200 元/人份计算，则对应102 亿市场规模，仍有翻倍空间。贝瑞基因是国内NIPT 检测业务的行业领导者，技术沉淀深厚、峰值收入有望突破30-40 亿元，目前规模不到10 亿，成长空间巨大。

    　　肿瘤早诊先导试验验证技术可靠性，处于全国领先地位。报告期内，公司加强资本运作，积极布局包括肝癌、妇科肿瘤以及肺癌在内的早诊业务。公司在研项目肿瘤液态活检是基于cSMART 专利技术，该技术检出率高达0.03%，处于行业领先地位。我国有接近1000 万肝硬化患者，属于肝癌高危人群，按照每人1 个季度检测1 次，每次检测费用5000 元测算，肝癌早诊市场空间就高达2000亿。

    　　盈利预测与评级。我们预计2019-2021 年公司收入复合增速约21.8%，归母净利润复合增速为23.4%，三年EPS 分别为1.14 元、1.19 元、1.42 元，对应PE为34 倍、33 倍、28 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：肿瘤品种临床进展不达预期的风险。