房地产业务布局核心城市，RNAV 285 亿元。苏宁环球目前房地产业务主要布局在南京、上海、无锡等核心城市，公司目前未结算建面约400 万方，对应货值800 亿元左右，其中在南京和上海两个城市未结算建面占比73%，货值占比88%左右。公司主力项目南京威尼斯水城目前剩余未结算面积约200 万平米，目前售价2.1 万元/平米，较2016 年初上涨90％。我们测算公司RNAV 为285 亿元，折合每股RNAV 9.40 元。

    　　战略转型大文体、大健康、大金融。公司积极转型，目前已经确定大健康、大文体、大金融三大转型方向，且都已有具体项目落地实施。未来4-5 年，地产业务仍将能够提供700-800 亿元现金流，同时为转型期间提供稳定利润贡献。大文体方面公司将以IP 为核心，打造包涵动漫、影视、艺人、特效等元素的粉丝经济生态圈；大健康方面公司将重点打造医美业务；大金融方面公司将努力获取金融牌照，目前已经参与发起设立长寿健康保险股份有限公司和多支产业基金。

    　　转型大健康：与韩国ID 健康产业集团合作，力争打造亚洲第一医美集团。2016 年1 月苏宁环球与韩国ID 健康产业集团签署协议，双方投资在中国成立合资公司，其中苏宁环球健康出资3.6 亿元，占注册资本60%。公司将借助韩方医美技术，加快国内医美产业的发展。合资公司主要解决：1）引进人才；2）人才培训；3）标准化模式的建设等。医美产业的痛点在于人才和标准化体系，通过与韩国ID 健康产业集团合作，公司能够解决部分行业痛点，更好地把握医生和客户资源，未来也可以拓展输出管理等新的发展模式。2018 年前公司计划共开设60 家医美医院，我们预计单店净利润2000 万元左右。

    　　转型大文体：IP 为核，持续外延并购。2015 年苏宁环球并购了韩国动漫公司RedRover，并在中国成立合资公司红漫科技；2016 年公司收购韩国FNC Entertainment 部分股权，并在国内成立合资公司红熠文化。公司同时还有多部影视剧作品正在拍摄，在新媒体、演艺、体育等方面的拓展计划也在筹划中。未来公司将围绕已经获取的IP 和艺人资源，打造包涵动漫、影视、VR、特效等元素的粉丝经济生态圈。

    　　投资建议：苏宁环球地产业务主要布局南京、上海等核心城市，目前仍有约400 万方未结算资源，将为公司转型提供充足现金流。我们测算公司每股RNAV 9.40 元，安全边际充足。公司战略转型大文体、大健康、大金融，未来将逐渐贡献业绩。我们预计苏宁环球2016-2018 年EPS 分别为0.34、0.49、0.63 元，对应PE 分别为29.3、20.3、15.8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：转型进展低于预期。