在疫情对量价的冲击下，公司2020 年上半年盈利下滑明显。但Q2 单季已呈现环比改善的趋势。尽管焦炭业绩有所下滑，但考虑公司氢能业务在产业链和全国区域的双维布局，我们看好氢能板块估值提升潜力，维持公司“买入”评级。

    　　上半年业绩同比大幅下滑，但Q2 单季环比改善。公司2020 年上半年实现营业收入/净利润52.45/0.64 亿元（同比分别变动-32.16%/-89.73%），对应EPS0.02元，业绩下滑主要是焦炭板块产量价格的显著下滑，负面冲击主要出现在Q1。

    　　Q2 单季营业收入/净利润分别为30.23/1.23 亿元，环比提升明显。公司上半年焦化产品/煤炭/新能源汽车及氢气板块营收占比分别为88.0%/6.2%/5.6%。公司预告前三季度或整体实现净利润3.8～5.5 亿元，其中预计包含转让唐山美锦55%股权对应的1.75 亿元投资收益。

    　　上半年焦炭量价双降，吨焦毛利下滑超过50%。公司2020H1 焦炭产量为258万吨（同比-14.3%），对应销售均价1788 元/吨（同比-26.7%），单位销售成本1505 元/吨（同比-18.3%），吨焦炭毛利283 元（同比-53%），焦化业务毛利率同比下滑7.15pcts 至15.83%。洗精煤产量71.57 万吨（同比-31.4%），毛利率40.17%，同比下降6.53pcts。新能源汽车及氢气业务实现营业收入2.95亿元，同比-18.74%，营业成本2.38 亿元，同比-23.11%，毛利率19.33%，同比上升4.59pcts。

    　　飞驰公司分拆上市推进中，氢能规划有序推进。2020 年上半年飞驰汽车销售各类车辆214 辆，其中重点产品氢燃料客车114 台，实现1982 万元净利润（同比-12%），公司前期已公告计划将飞驰汽车拆分至创业板上市。公司投资的鸿基创能在超薄质子膜（8-10 微米）CCM 开发、高稳定性抗反极催化剂等方面的研发持续推进，鸿基创能目前的订单金额超过5500 万元，膜电极产品已进入一家欧洲车企的燃料电池合作项目。

    　　风险因素：经济增长放缓影响焦炭需求；氢燃料电池汽车政策推进不及预期。

    　　投资建议：考虑公司上半年业绩的低基数，我们下调公司2020~2022 年EPS预测至0.15/0.21/0.24 元（原预测为0.17/0.26/0.28 元），当前价6.62 元，对应2020~2022 年PE45/31/28x。采用分部估值法，不考虑正在筹划的增发预案，我们给予焦炭板块150 亿元的估值、氢能源板块230 亿元市值，对应目标价9.27元。尽管焦炭盈利波动较大，但氢能板块存在成长性和估值提升潜力，维持公司“买入”评级。