Q3 收入、净利润增速提升，1~9 月套保相关损失拖累净利润

    公司发布2018 年三季报，实现营业收入50.24 亿元、同比增8.42%，归母净利润5.87 亿元、同比下降1.21%，扣非净利润5.91 亿元、同比升4.01%；EPS0.64 元。扣非净利润增速低于收入主要因毛利率下降；归母净利润出现下滑主要为套保损失较大拖累，其中公允价值变动损失4411 万元（较去年同期增加4331 万元，主要为未交割远期结汇及期权）及投资损失1839 万元（较去年同期增加2319 万元，主要为衍生品投资损失）。

    分季度看，17Q1-18Q3 收入分别-0.76%、+10.91%、+13.80%、+3.58%、+19.14%、+2.31%、+6.51%，净利分别+5.14%、+20.94%、-16.69%、+10.30%、+0.17%、-7.64%、+5.32%。Q3 收入增速提升主要为价格提升贡献，净利润回升主要为毛利率提升贡献。

    1-9 月费用率、毛利率降，Q3 毛利率现改善

    公司1~9 月期间费用率同比下降0.96PCT 至12.69%，控费能力持续优秀，其中销售、管理+研发、财务费用率分别为2.07%（-0.21PCT）、9.87%（-0.54PCT）、0.75%（-0.21PCT）。

    1~9 月毛利率同比下降1.29PCT 至29.08%，主要为棉花及人工等成本上升影响，另外汇率从升值转为贬值带来波动。Q1-Q3 单季度毛利率分别为28.58%、27.59%、31.04%，同比分别-3.85、-3.14、+2.64PCT，环比分别-0.98、-0.99、+3.46PCT。Q3 毛利率同比和环比均有较大幅度提升。

    提价和汇率贬值对Q3 毛利率提升均有贡献

    毛利率Q3 好转，主要受益于美元接单价格提升和汇率贬值。分拆来看：

    1）接单方面，18Q1-Q3 各季度美元接单价格环比不断提升、幅度预计在个位数，对毛利率形成正贡献。

    2）汇率方面，18Q1-Q3 各季度人民币兑美元分别升值3.77%、贬值5.22%、贬值3.97%，汇率自Q2 持续贬值有利于公司确认收入（人民币计）的增加及毛利率提升，且9 月末同比上年同期贬值3.65%（6 月末则为同比升值2.33%），促Q3 收入增速和毛利率同比提升幅度加大。

    3）用棉成本端，国内棉价同比上涨对毛利率不利，但Q3 负面影响程度减弱。公司主要原材料为长绒棉、内外棉均有使用。其中，国内长绒棉价格2017 年1 月~10 月中旬较稳定，10 月10 日自低位20400 元/吨快速上涨至12 月初的超过25000 元/吨，并在此水平保持稳定、小幅波动。公司一般储备3~4 个月棉花，若以公司提前一季度采购棉花测算，18Q1/Q2 长绒棉均价分别同比上涨16.84%/14%，三季度用棉成本上升幅度有所收窄；国际长绒棉则波动较大，17 年7 月末自172 美分/磅下跌至153 美分/磅、跌幅11%，后于10 月上旬逐步回升至17 年末的165 美分/磅左右，随后稳定在160 美分/磅左右，今年10 月再次下跌至150 美分/磅左右。

    综上来看，2018 年以来棉花成本上涨对毛利率带来不利影响，但随着公司美元接单价格持续提升、成本上涨逐步传导完成，叠加汇率持续贬值贡献，Q3 毛利率呈现改善。

    色织布龙头业绩稳健、受益贬值，低估值高分红标的

    我们认为：1）公司作为出口型纺织龙头受益本轮贬值，收入和毛利率呈好转；但因汇率贬值超预期、公司前三季度套保方面有一定损失，随着18年6 月后公司未新增套保合约，贬值带来的相关外汇投资损失未来预计将有改善。2）中长期来看，公司在越南产能（4000 万米色织布面料、300 万件衬衫项目）预计在19 年下半年~20 年陆续投产，产能稳步增加贡献业绩增长，并有望提高整体盈利能力。3）中美贸易摩擦短期未直接影响到公司接单（公司对美出口主要为衬衫，该产品目前不在美方加征关税清单中），未来需关注贸易环境下一步变化。4）公司自2018 年5 月开始实施B 股回购，至今已以累计5.23 亿港币回购B 股5668 万股、均价9.22 元港币/股。

    我们维持18~20 年EPS 预测为0.95/1.05/1.14 元，对应18 年10 倍PE，公司目前估值较低、收入和产能增长稳健、受益汇率贬值，股息率高，14~17年连续四年股息率均为5.26%提供稳定回报，维持“买入”评级。

    风险提示：海外需求增长不及预期致公司接单议价能力下降、海外产能投放不及预期、棉价波动风险、汇率波动风险、中美贸易摩擦加剧。