投资要点

    事件：公司公布中报，19H1 收入同降2.89%至31.85 亿元，归母净利同增9.03%至4.11 亿元；具体到第二季度，公司收入同降6.85%至16.4亿元，归母净利同降0.83%至2.16 亿元。

    分业务来看：面料和衬衫主业Q2 接单仍然受到贸易战影响。

    1）面料业务方面：19H1 收入同增0.6%至23.3 亿元，增幅较低主要是由于贸易摩擦带来下游需求不稳定，销售量由此受到影响；但受益人民币同比贬值，毛利率较去年同期提升1.9pp 达到32%；产能方面，在18年2.9 亿米基础上越南二期4000 万米19 年起陆续释放。

    2）衬衫业务方面：19H1 收入规模与去年同期基本持平，与面料业务面临相似的营运环境——销量受到贸易摩擦影响但毛利率受益汇率提升2.8pp，产能上预计总量不变，但重心向东南亚转移。

    3）其他非主要业务方面：棉价低迷背景下棉花交易额同比下降93%至686 万元，电汽业务收入与去年同期基本持平但毛利率有3.6pp 下行。

    财务方面：二季度收入下滑6.9%主要与前述销量下降有关，但受益人民币较去年同期贬值，Q2 毛利率同比提升3.0pp 至30.6%，费用率方面，由于越南二期产能铺设，Q2 销售和管理费用率较去年同期都有小幅提升，但总体来看净利率仍较去年同期提升0.8pp 至13.6%。周转方面，应收账款和存货较去年同期分别增长7%及16%，其中存货增长部分来自于原材料增加。现金流方面，Q2 经营性现金流同比下降66%至2.09亿元，主要与销售同比下降同时存货规模有所增长有关。

    盈利预测与投资评级：长期来看，公司新增产能主要来自越南二期4000万米色织布项目，该项目2019 年已经开始逐渐投产，预计未来2-3 年逐步完成产能的完全释放，成为未来主要的增长点；衬衫业务方面预计维持现有产能同时进行结构调整（缅甸、柬埔寨、越南产能占比增加，国内产能占比减少）预计19/20/21 年归母净利同增10.3%/7.7%/6.6%至9.0/9.6/10.3 亿元，对应PE 9.0/8.3/7.8X，作为高分红（过去三年股利支付率超过50%）低估值的制造龙头维持“买入”评级。

    风险提示：中美贸易摩擦加剧，汇率异常波动，下游需求下滑