核心观点

    2020H1 公司营业收入和归母净利润分别同比增长-28.2%和-65%，其中Q2的营业收入和归母净利润分别增长-36.9%和-81.2%，上半年净利率下滑6.6pcts 到6.3%，具体来看：1）毛利率：2020H1 毛利率为26.4%，同比下滑4.2 pcts；2）费用率：销售、管理和研发费用率分别为3.6%、7.8%和5.4%，同比提升1.1 pcts、1.8 pcts 和0.3 pcts，财务费用率为1.1%，同比提升-0.5pcts；3）投资收益和公允价值变动损益：上半年分别实现收入1.5 亿和-1.44亿元，主要系处置交易性金融资产所致；4）有效税率：同比增长0.4 pcts 至15.5%。

    上半年受疫情特别是海外疫情从二季度开始深化影响经营明显承压，防护用品贡献收入部分利润增量。1）分产品来看，面料产品实现收入16.13 亿元，同比下滑30.92%，毛利率下滑4.87 pcts 至27.16%；衬衣产品实现收入4.17 亿元，同比下滑30.43%，毛利率下滑2.59 pcts 至27.23%；防护用品实现收入7,535 万元，毛利率为33.28%，高于公司综合毛利率。2）分地区来看，东南亚市场实现收入5.99 亿元，同比下滑29.87%，欧美市场实现收入3 亿元，同比下滑48.34%；内销实现收入8.54 亿元，同比下滑19.7%。

    我们认为，随着下半年欧美疫情的逐步好转（特别是欧洲），公司下半年的订单压力有望逐步缓解。中长期来看，公司一直是纺织服装行业内具有国际竞争力的制造企业之一，在疫情后有望受益于行业头部集中的大趋势。此外，4 月公司完成 14 亿可转债发行，用于投向功能性面料智慧生态园区项目（一期）、高档印染面料生产线项目等，保障了后续的产能投放，进一步巩固公司在全球中高端色织布行业的龙头地位。

    财务预测与投资建议

    结合中报数据和行业形势，我们下调对公司未来三年的盈利预测，预计公司2020-2022 年每股收益分别为0.64 元、0.77 元和0.89 元 （原0.82、0.95和1.04 元），参考可比公司估值，给予公司2021 年13 倍的PE，对应目标价10.01 元，维持“增持”评级。

    风险提示：疫情可能的反复及国内经济下滑带来的零售风险，新品牌培育低于预期的风险