事件概述

    国元证券披露2022 年半年报，公司上半年实现营业收入24.46 亿元，yoy+7.49%；归母净利润7.48 亿元，yoy-11.57%。截至2022 年6 月底，公司总资产1318.20 亿元，净资产322.25 亿元；杠杆率4.09 倍，较2021 年上半年的3.55 倍杠杆有所提升；2022 上半年ROE 2.31%，较去年同期2.71% ROE 有所下降。

    分析判断:

    自营大幅改善，二季度扭亏为盈

    在第一季度亏损1.20 亿的情况下，国元证券第二季度扭亏为盈，上半年实现7.48 亿净利润。

    剔除对联营/合营企业的投资收益部分，国元证券的投资净收益+公允价值变动在2022 年一季度是7.17 亿元亏损，在2022 年第二季度是5.17 亿盈利。自营投资的改善一方面来自权益市场自4 月下旬以来的修复行情，另一方面得益于公司权益投资的及时减仓、结构调整、对冲风险、聚焦光伏新能源和食品饮料等优势板块。固定收益业务把握资金面宽松机会加大银行间杠杆比例，同时抓住上半年利率下行机会，实现了一定的价差收益，银行间回购方面合理安排回购期限，降低了总体融资成本。

    经纪转型财富管理、投行聚焦重点区域

    2022 年上半年，国元证券实现营收24.46 亿元，其中经纪业务贡献26.2%、投行10.5%、资管1.5%、资本中介16.8%、自营6.1%、境外1.5%、其他（含期货基差贸易和长期股权投资）贡献37.3%。扣减各项业务成本后，公司实现业务利润9.26 亿元，其中经纪贡献25.9%、投行15.1%、资管2.8%、资本中介53.8%、自营12.2%、境外-0.6%、其他-9.3%。

    国元证券的经纪业务坚定向财富管理转型升级，加快构建财富管理服务数字平台，线上、线下联动服务客户。2022 年上半年，公司实现代理买卖证券业务净收入（含交易单元席位租赁）3.88 亿元，同比增长 0.22%，销售金融产品净收入 3,575.68 万元，同比下降 30.47%。

    公司投资银行业务严控项目质量，聚焦重点区域、重点行业，加快项目储备；债券业务加大业务品种、业务区域双转型，业务区域不断扩大，债券承销规模持续增长。2022 年上半年，国元证券共计完成 2 个 IPO 项目，4 个再融资项目、1 个并购重组项目、12 个新三板项目（包括 4 个挂牌和 8 个定增项目），合计募集资金60.6 亿元；完成债券项目 17 只，合计承销规模 96.35 亿元。

    截至2022 年6 月末，公司融资融券余额为 161.72 亿元，同比下降 3.27%，市场份额 1.01%；股票质押余额 37.52 亿元，同比下降 18.01%。

    其他业务中的期货子公司基差贸易收入6.3 亿元，贡献营收由去年同期的4.09%提高到25.8%。

    深耕安徽、辐射江浙沪皖，与当地企业同气连枝，股东国元金控是省内唯一省属金控集团安徽地区是“长江经济带”和“中部崛起”战略的叠加区域，具有创新活跃度强劲、制造特色鲜明、生态资源良好、内陆腹地广阔等比较优势。国元证券与安徽省经济共同成长，恪守中介机构职责，通过 IPO、再融资、并购重组、公司债、企业债、ABS 等多种方式满足实体企业融资需求。2022 年 5 月，公司连续十二年获省政府服务地方实体经济发展评价最高等次。

    国元证券作为安徽地区领先券商，公司自成立以来一直深耕本土、积极布局长三角地区，先后在上海、浙江、江苏设立分公司，沪苏浙营业网点布局仅次于安徽省内，公司利用地缘优势布局长三角地区，2022 年上半 年，公司在浙江省和江苏省的营收分别上涨了3.46%和5.09%。

    2022 年 6 月，公司荣获中国证券业协会 2021 年度证券公司文化建设实践评估 A 类评级。公司控股股东国元金控集团是安徽省唯一一家省属金控集团，业务覆盖证券、信托、保险、投资、银行、担保、小额贷款、典当等领域，有利于发挥协同效应，实现资源共享、优势互补，为公司未来发展提供巨大空间。

    投资建议

    根据过去4 个季度的营收结构和业务指标，我们调增经纪、投行、两融、其他（含期货子公司现货基差贸易）业务的收入预测，调减资管、自营业务的收入预测。我们上调公司 2022 年营业收入45.40 亿元预测至57.71 亿元，并增加2023-2024 年营业收入预测为74.32/81.46 亿元。上调 2022 EPS 0.38 元预测至0.40 元，并增加2023-2024 年EPS 预测为0.64/0.73 元。对应2022 年8 月23 日8.00 元/股收盘价，PE 分别为20.05/12.54/11.02 倍，PB 分别为1.06/1.02/0.99 倍，维持公司“增持”评级。

    风险提示

    市场方面：全球经济下行风险，欧美日本疫情反复导致国际局势不确定性加大；人民币对美元大幅贬值风险；美股波动或将对A 股流动性产生影响；国内疫情得以控制、经济弱复苏可能引发流动性收紧的风险。

    业务方面：A 股成交活跃度下降，经纪业务收入不达预期；IPO 发行速度不达预期，投行储备项目排队时间过长，投行项目及债券承销的信息披露风险和连带责任；A 股快速下跌引发股票质押业务融出资金回收问题；股市、债市波动风险对自营业务的影响；复杂的国际局势及海外市场对公司境外业务的影响。

    竞争格局方面：外资券商在我国开展业务，对内资券商带来业务冲击的风险；券商与商业银行、互联网平台战略合作，经纪、资管业务的市场竞争格局将改变；大型综合类券商对江浙沪皖（尤其是安徽）的重视程度提升，对公司在皖客户和项目资源竞争加大的风险；安徽省国资委在金融领域布局过程中，对同辖区的华安证券和国元证券的考量，或将影响公司发展战略，是机遇也是挑战。