国元证 券发布2022 年报，报告期内分别实现营业收入及归母净利润53.41 和17.33 亿元，同比分别-12.6%和-9.2%；加权平均ROE 同比-0.71 pct 至5.3%；剔除客户资金后经营杠杆较年初增长+10.4%至3.10 倍。

    　　资金类业务是盈利下滑主因，管理费用减少叠加减值损失冲回增厚利润。收入端，2022 年公司分别实现收费类和资金类业务收入19.01 和23.85 亿元，同比分别-15.6%和-22.5%，除利息收入外其余各业务条线收入均有承压；支出端，管理费用同比-6.7%至22.52 亿元，但受营业收入下滑影响管理费用率同比+7.7pct 至52.6%，信用减值损失冲回0.82 亿元，主要系买入返售金融资产减值损失冲回1.36 亿元，资产质量整体稳健。

    　　经纪投行业务增速受阻，资管主动管理转型持续深化。收费类业务方面，经纪、投行和资管净收入分别为10.06、7.77 和0.94 亿元，同比分别-14.6%、-18.3%和-11.2%。经纪业务方面，2022 年公司股基成交额同比下降16.4%，高于全市场10.4%的降幅，交投活跃度下降叠加市占率下滑致使代买收入同比承压，公司继续深化财富管理转型，代销金融产品规模同比大幅增长46.0%至133.30亿元。投行收入减少主要系IPO 承销规模下滑，2022 年IPO/增发/债券承销规模分别同比-32.6%、+13.5%、+82.6%至57.48、103.64、246.12 亿元，公司投行业务深耕安徽并不断加大省外开拓力度，全面注册制下有望借助区域优势迎来新的发展。资管业务结构进一步优化，2022 年集合、定向、专项资管规模分别同比+46.1%、-45.2%、-84.9%至104.86、123.90、13.04 亿元，通道业务减少致使整体规模缩减，集合资管规模增长彰显主动管理转型成效显著。

    　　债券类资产是主要用表方向，利息收入成为稳定业绩核心支柱。资金类业务方面，利息净收入和投资业务收入分别为20.41 和3.45 亿元，同比分别+10.5%和-72.0%。利息净收入增长主要受益于债券投资利息增厚，其中债权投资利息收入、其他债权投资利息收入分别同比+63.3%、+42.7%至1.72、16.16 亿元。投资收益+公允价值变动损益受益于Q4 权益市场上行扭亏为盈，但同比去年仍有显著承压，市场波动中金融资产扩表趋势延续，截至年末金融资产规模较年初+23.2%至646.16 亿元，其中债权投资、其他债权投资规模较年初分别+129.2%、+35.9%至32.19、465.09 亿元，盈利稳定性有望加强。

    　　国元证券作为特色鲜明的区域券商，在安徽及长三角地区具备较强市场竞争力，看好公司凭借显著的区位优势构建差异化、特色化的竞争优势。我们预计公司2023-2024 年分别实现归母净利润21.31 和23.77 亿元，同比分别+23.0%和+11.5%，对应3 月28 日收盘价的PB 估值分别为0.84 和0.79 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。