本报告导读：

    原材料成本下行，叠加大单品放量带动产品结构升级，公司业绩弹性有望明显释放，新团队或推动机制改善和产能优化，降本增效空间明显，长期盈利改善值得期待。

    投资要点：

    投资建议：首 次覆盖，给予“增持”评级。预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.12、0.21、0.27 元，分别同比增长51%、71%、28%，综合EV/EBITDA、PS 估值，给予目标价11.0 元。

    受益成本下行，公司利润弹性较大。我国啤酒行业格局优化和结构升级带动盈利改善，但作为头部企业之一的燕啤受困机制，盈利仍承压。当前啤酒包材价格下行，公司净利基数较低，因此主业利润受益幅度有望远超其他头部公司，理论上包材成本下降5%便对应主业利润增厚75%。叠加行业结构升级红利，公司利润端或迎大幅改善。

    大单品放量，产品迭代升级。燕啤拥有北京、广西、内蒙等优势市场，近年来立足年轻化、高端化方向开始加速发力中高档价位带。基于40 万吨大单品漓泉1998 的成功经验，燕啤于2019 年推出差异化战略单品燕京U8，实现快速放量，2020 年突破10 万吨、21 年销量增长123%、22Q1 增长超70%，未来有望成为百万吨大单品。在U8以及V10 等中高档产品发力带动下，公司吨价有望持续上行。

    机制优化或逐步推进，降本增效值得期待。22 年公司新管理层上任，重视公司内部机制重塑、推动市场化改革，并提出要将优化产能布局作为利润提升的核心驱动力之一。公司21 年净利率1.9%，显著低于其他啤酒龙头，若未来改革优化举措逐步落地、低效亏损工厂淘汰或优化，公司生产经营效率有望明显提升，带动净利率显著提升。

    风险提示：改革不及预期、核心市场疫情反复、市场竞争加剧等