事件。公司发布 2022 年三季报： 22Q1-3 公司实现营业总收入113.22 亿元，同比+9.0%，归母净利润6.73 亿元，同比+19.4%，其中22Q3 单季实现营业总收入44.14 亿元，同比+8.5%，归母净利润3.22 亿元，同比+17.1%。

    收入延续稳增，产品矩阵完善。22Q3 营收同比+8.5%至44.14 亿元，我们认为或与U8 发力增长有关。公司持续推进产品矩阵、营销布局、品牌文化等方面改革，加速二次创业征程。9 月上新老燕京12 度特产品，完善中高端产品矩阵，销售表现亮眼；鲜啤2022 升级换代持续推进，有望贡献销售增量。

    产品结构升级助推毛利率。22Q3 公司毛利率同比+2.34pct 至47.7%，我们认为或与产品结构高端化有关，预计随着公司降本增效、大单品持续发力，叠加包材成本回落效果显现，未来毛利率有望进一步提升。

    减亏增效推进，盈利能力向好。22Q3 销售费用率同比+1.88pct 至16.0%，我们认为或与旺季公司加强费用投入有关，管理费用率同比-0.71pct 至10.7%，我们认为或与公司推动人员优化有关；研发/财务费用率同比+0.03pct/-0.34pct 至2.8%/-1.2%，期间费用率同比+0.88pct 至28.3%。22Q3实际所得税率同比-1.18pct 至15.1%，我们认为或与子公司减亏持续推进有关；少数股东损益占比同比+6.90pct 至20.2%，我们认为或与漓泉、惠泉等非全资子公司盈利改善有关。22Q3 归母净利率同比+0.53pct 至7.3%。

    盈利预测与投资建议。我们预计2022-24 年公司EPS 分别为0.12、0.19、0.25 元/股。给予公司2023 年40-50 倍P/E，对应合理价值区间为7.48-9.34元，对应EV/EBITDA 倍数为9.12-12.58（可比公司均值为10.50），维持“优于大市”评级。

    风险提示。行业竞争激烈，新冠疫情反复，原材料价格上涨。