核心观点
2023Q1 随着消费场景的持续恢复，公司围绕高质量发展的主题，有序推进改革及各项工作，实现首季“开门红”。一季度公司实现产品销量96.31 万千升，同比大幅增长12.80%。在U8 带动下，产品结构仍在持续优化。一季度公司实现营收35.26 亿元，同比增长13.74%。在成本下行及管理费用管控下，利润水平明显提升。
一季度公司归母净利润0.65 亿元，同比增长7373.28%；扣非净利润0.56 亿元，22 年Q1 为亏损0.25 亿元，实现扭亏为盈。
公司持续推进大单品发展战略，规划2025 年U8 成为百万吨大单品。近期伴随气温回升，啤酒需求即将逐步转入旺季，公司业绩弹性在二季度将明显释放。改革持续推进，规划紧扣“高质量发展”主题，实现二次创业、复兴燕京。目前公司高端化进程以及产能优化仍有显著的提升空间，后续有望进一步释放盈利弹性。
事件
4 月20 日，公司发布2023 年一季度报告：实现营收35.26 亿元，同比增长13.74%；实现归母净利润0.65 亿元，同比增长7373.28%；扣非净利润0.56 亿元，22 年Q1 为亏损0.25 亿元，实现扭亏为盈。
简评
消费复苏场景修复，一季度销量高速增长
量方面，一季度公司实现产品销量96.31 万千升，同比大幅增长12.80%。随着消费场景的持续恢复，公司围绕高质量发展的主题，有序推进改革及各项工作。春节期间公司紧抓消费高峰，在基地市场的流通渠道强化U8 产品推头，餐饮端不断提升U8 产品市占率。3 月以来天气回暖、餐饮需求回升。啤酒行业弹性释放期已经开启，二季度行业整体消费增速有望进一步提升。
价方面，在U8 带动下，产品结构仍在持续优化提升。一季度公司啤酒吨价（按总营收）3661 元，同比增长0.83%。量价齐升下，公司实现2023 年首季“开门红”。
成本下行释放利润弹性，营销费用投放持续加大成本端，铝材、瓦楞纸、玻璃价格等包材价格同比回落，部分对 冲了麦芽等酿酒原料上涨压力。同时，公司改革也带来生产端的优化，一季度公司吨成本同比下降2.61%至2315元。叠加吨价的提升，公司一季度毛利率水平同比提升2.24pcts 至36.78%。
费用方面，公司销售费用投放同比仍维持增长。一季度内，公司赞助北京台春晚，其中燕京啤酒“有你文化”推广曲《有你就有世界》也亮相北京台春晚舞台，打响燕京啤酒的“有你文化"招牌。线下也持续开展渠道终端形象推广及产品促销活动等。一季度公司销售费用同比提升19.25%至4.40 亿元，费用率则同比提升0.58pcts 至12.49%。管理费用则持续优化，费用率同比下降1.33pcts 至11.97%，改革对经营的优化明显。在成本下行及管理费用管控下，公司一季度归母净利率同比提升1.80pcts 至1.83%，扣非归母净利率同比提升2.40pcts 至1.60%，扣非归母净利润实现扭亏为盈。
积极推进大单品战略，盈利提升空间显著
公司强调战略大单品在全集团战略的核心地位，规划2025 年U8 成为百万吨大单品。同时公司陆续推出燕京鲜啤2022、燕京U8plus、燕京S12 皮尔森、燕京狮王精酿系列，以及近年的区域产品漓泉1998、惠泉一麦等，有望组成全国大单品、全国特色单品、区域大单品、区域特色单品产品矩阵，将持续带动公司整体产品结构优化、促进市场结构升级、实现经销网络升级。从2022 年看，由于U8 产品具有较强烧烤、餐饮、娱乐属性，受外部因素扰动较大。春节以来线下餐饮等啤酒消费场景复苏趋势明显，2023 年消费场景有望释放较大弹性。
2022 年8 月，公司公布《关于“十四五”战略规划的公告》，将紧扣“高质量发展”主题，实现二次创业、复兴燕京。公司将进入战略重构期，通过强大品牌、夯实渠道、培育客户、深耕市场、精实运营等，在2025 年前完成蜕变，实现主要经济指标较快增长、市场建设质量显著提升等战略目标。近年来，公司产能利用水平随销量回升企稳，资产周转速度持续改善，人员优化也取得明显效果。目前看公司高端化进程以及产能优化方面仍有显著的提升空间。随着公司大单品战略及改革的持续推进，盈利水平及经营效率改善有望进一步释放盈利弹性。
盈利预测：预计 2023-2025 年收入分别为146.50、161.80、177.02 亿元，同比增长10.97%、10.44%、9.41%，预计归母净利润6.03、8.43、11.28 亿元，同比增长71.08%、39.82%、33.81%，对应 EPS 分别0.21、0.30、0.40元，对应PE 估值63、45、34 倍，维持“买入”评级。
风险提示：
1、竞争加剧风险：目前国内啤酒市场集中度不断提升，竞品不断增加可能会导致国内中高端产品市场竞争进一步加剧，导致广告、促销等市场费用持续增长，影响企业盈利水平。
2、原材料价格波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。当前包材成本从高点回落，但大麦价格仍为上行趋势，超预期的价格上涨会使得企业盈利不及预期。
3、改革进度低于预期：公司国企改革有望解决产能冗余和人员冗余问题，提升企业经营效率和盈利水平。如果改革进程较慢，企业盈利提升或低于预期。