事件描述

    公司23Q1 实现收入35.26 亿元，同比+13.74%；归母净利润0.65 亿元，同比+7373.28%；扣非归母净利润0.56 亿元，扭亏为盈。

    分析判断：

    量价齐升，一季度实现开门红

    23Q1，公司收入实现两位数增长，扣非归母净利润口径下实现扭亏为盈，实现开门红。量价拆分来看，报告期实现销量96.31 万千升，同比+12.80%，吨价为3661 元，同比+0.85%，实现量价齐升。公司高端大单品燕京U8 去年销量39 万千升，同比增长超50%，我们预计今年仍将延续高增势头。此外，公司推出定位6 元价格带的新品燕京鲜啤2022，丰富中高端产品矩阵。我们认为公司将以燕京U8 为抓手，积极布局燕京鲜啤和10 元及以上价格带单品V10、S12 等，打造“一体两翼”的产品矩阵，延续结构提升趋势。

    成本压力缓解+收入增长摊薄费用，利润弹性持续释放从成本端看，公司23Q1 毛利率为36.78%，同比+2.24pct，吨酒成本2314.4 元，同比下降2.68%。我们认为毛利率提升主因：1）包材等原材料价格下行缓解成本压力，2）高端大单品U8 放量带来整体结构提升。从费用端看，公司23Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为12.48%/11.97%/1.96%/-1.19%，分别同比-0.58/-1.32/-0.07/-0.13pct。我们认为公司销售及管理费用率下降主因：1）公司持续推进销售与管理层面的市场化改革，经营效率提升，2）收入高增带来的摊薄效应。从利润端来看，公司扣非归母净利润口径下实现扭亏为盈，23Q1 扣非归母净利润率为1.60%，同比+2.4pct，经营效率显著提升。我们预计未来随着原材料成本压力边际改善，公司经营改革进一步推进，公司利润弹性有望得到进一步释放。

    行业复苏+改革红利，增长预期持续兑现

    2023 年是啤酒行业快速恢复、结构持续升级的一年，也是燕京新任管理层上任后的第一个完整年度。从行业层面来看，啤酒行业受益于消费复苏，有望在去年因疫情扰动所致的低基数上实现销量高增，同时各龙头企业仍将高端化作为重要战略目标，结构提升趋势仍在持续；从公司层面来看，燕京市场化改革持续推进，生产端积极推进“产销分离”等优化措施，销售端推进“全链路营销”，发力线上线下全渠道，管理上加强对各分子公司的管理。各项改革红利加速释放，增长预期持续兑现。我们认为在啤酒行业疫后复苏的大背景下，燕京啤酒今年有望延续开门红的增长势头，实现量价齐升。

    投资建议

    参考公司最新财报，我们维持23-25 年营收146.08/158.30/171.07 亿元的预测，维持23-25 年EPS 为0.21/0.29/0.35 元的预测，对应4 月20 日收盘价13.45 元，PE 分别为65/47/38 倍，维持“增持”评级。

    风险提示

    经济复苏不及预期、大单品增长不及预期、新冠疫情反复