事件：燕京啤酒公布2023 年三季报，2023 年前三季度（以下简写为“1-3Q23”）实现营业总收入124.16 亿元，同比+9.66%；实现归母净利润9.56 亿元，同比+42.16%。

    　　2023 年第三季度（以下简写为“3Q23”）实现营业总收入47.91 亿元，同比+8.53%；实现归母净利润4.42 亿元。

    　　中高档燕京U8 延续高增速，3Q23 公司实现量价齐升。1-3Q23 燕京啤酒公司实现啤酒销量343.09 万千升，同比增长5.69%，燕京啤酒公司销量增速快于啤酒行业。其中3Q23 公司实现销量114.09 万千升，同比增长4.25%，环比二季度销量增长加速。

    　　前三季度公司销量增长表现优异的主要原因为核心产品燕京U8 销量维持高增长，对公司总销量增长形成有力拉动。销售均价方面，1-3Q23 公司千升酒收入同比提升3.76%，系定位在中高档的燕京U8 产品放量叠加燕京、漓泉等品牌内部产品结构优化所致。

    　　产品结构优化充分对冲成本上行影响，3Q23 毛利率维持同比提升。3Q23 公司毛利率仅小幅提升0.22pct，报表显示三季度成本上行幅度相较于上半年有所扩大，3Q23千升酒成本同比+3.67%，这与公司的卓越管理体系建设、数字化改造等改革项目在前期产生一定的成本费用有关。但今年以来，公司毛利率始终维持同比提升趋势，反映产品结构优化可充分对冲成本上行对利润的影响。

    　　改革增效动作见效，3Q23 管理费用节省助推盈利能力提升。3Q23 公司销售费用率同比变化微小，体现公司对于销售费用管控较好。3Q23 管理费用率同比下滑1.62pct，环比下滑3.61pct，表明公司管理效能正在加快提升。受益于费用节省及产品结构优化，3Q23 公司归母净利率9.23%，同比提升1.94pct，盈利能力继续强化。

    　　盈利预测与投资建议：在以燕京U8 为代表的核心产品高速增长带动下，公司产品结构高端化将继续推进。此外，公司也将继续在降本增效方面充分挖潜，未来盈利能力将继续提升。考虑到核心产品维持高增长势能，我们对上调2023、2024 年盈利预测，并新增2025 年盈利预测：预计2023-2025 年公司实现营业总收入144.9/159.3/174.6亿元（2023/2024 年营业总收入前预测值为143.7/156.0 亿元）；实现归母净利润6.5/9.0/11.4 亿元（2023/2024 年归母净利润前预测值为5.4/7.5 亿元）；EPS 分别为0.23/0.32/0.41 元；当前股价对应PE 分别为41/29/23 倍。考虑到公司业绩成长的确定性与成长性，目前股价对应的2024/2025 年估值水平合理偏低，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；燕京U8 渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。