公司发布2023 年年度报告。2023 年公司实现营业收入142.13 亿元，同比+7.66%；归母净利润6.45 亿元，同比+83.02%；实现扣非归母净利润5.00 亿元，同比+84.23%。2023Q4 单季度实现营业收入17.97 亿元，同比-4.41%；归母净利润-3.11 亿元，去年同期为-3.20 亿元，同比减亏；扣非归母净利润-3.66 亿元，去年同期为-3.58 亿元，非经常性损益扰动主要为政府补助增加。

    量价齐升趋势延续，U8 带引领高端化成长。（1）量价拆分来看，2023 年公司啤酒业务收入为130.98 亿元，同比+7.5%，销量实现394.24 万吨，同比+4.6%，吨酒价格同比+2.8%至3322 元，全年量价均维持稳定增长。23Q4 单季度来看，销量/吨价分别同比-2.4%/-2.1%。（2）从产品结构来看，2023 年中高档/普通产品收入分别为86.79/44.20 亿元，分别同比+13.3%/-2.3%，其中U8 实现销量53.24 万吨（同比+36.9%），U8 大单品核心战略地位稳固，中高档产品占比不断提升。（3）分子公司来看，桂林漓泉/福建惠泉2023 年收入分别同比+6.2%/+0.04%，净利润同比+28.4%/+21.9%，净利率同比+2.9/+1.4pct。

    内部管理持续优化，盈利能力稳步提升。2023 年吨酒价格/吨酒成本分别同比+2.8%/+2.1%，啤酒业务营业成本中人工工资同比-14.3%（减少1.43 亿元），结构升级和人效提升带动全年毛利率同比+0.2pct 至37.63%。2023 年销售/管理/研发费用率分别同比-1.3/+0.7/-0.1pct，其中销售费用率下降主因广宣投入减少；管理费用率上涨主因人员优化改革，职工薪酬同比+16%，公司全年在职员工数量减少2303 人，2023 年应付辞退福利增加额同比+158%至1.38 亿元，内部降本增效持续推进。综合影响下2023 年归母净利率同比+1.87pct 至4.54%。

    投资建议：2023 年/2023Q4 中国规模以上企业啤酒产量分别同比+0.3%/-9.6%，公司表现优于行业，同时U8 大单品销量全年保持37%的增速，中高档产品占比加速提升。公司坚定推进大单品战略，产品结构优化升级可持续，在内部改革红利逐步兑现的背景下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间，我们依据公司年报业绩调整盈利预测，预计公司 2024-2026 年分别实现营收153.2/163.6/173.2 亿元，同比+7.8%/+6.8%/+5.9% ， 实现归母净利润9.3/12.0/14.8 亿元， 同比+43.8%/+29.8%/+23.4%，对应 PE 为29x/22x/18x，维持“增持”评级。

    风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本持续上涨；改革成效不及预期等。