事项：

    　　公司发布2025 年一季报，2025 年Q1 公司实现营业总收入38.27 亿元，同增6.69%；实现归母净利润1.65 亿元，同增61.10%；实现扣非归母净利润1.53亿元，同增49.11%。

    　　评论

    　　U8 高增30%+，吨价提升亮眼。25Q1 燕京收入同增6.7%，量价拆分看，公司实现啤酒销量99.5 万千升，同增2.58%，其中大单品U8 继续保持 30%以上的高增速，产品结构持续升级；吨价则同增4.01%至3846.06 元/千升，升级驱动叠加低基数（去年同期货折力度略大）之下，实现亮眼增长。

    　　费投有所增加，但毛利率大幅提升主导利润高增，业绩高增兑现。25Q1 公司毛利率同比大幅提升5.6pcts 至42.8%，我们预计主要系24Q1 成本红利尚未完全兑现，高基数下25Q1 吨成本大幅下行约5.3%。虽然公司今年开局加大费用投入拉动销售，销售费用率因此同比+3.7pcts 至15.7%，但其管理/研发/财务费用率分别同比 持平/-0.3/-0.2pcts 至11.7%/1.6%/-1.1%。因此，在毛利率大幅提升主导下，25Q1 公司实现销售净利率/归母净利率5.9%/4.3%，同增2.3/1.5pcts，归母净利润同增61%，符合预告中枢、业绩高增兑现。

    　　大单品放量与改革逻辑扎实，中长期预计利润具备翻倍空间。高增持续兑现的同时，我们认为燕京啤酒改革后路径清晰、中长期潜力充足，具体来说：

    　　销售端，大单品U8 24 年销量同增约30%至70 万吨，当前全国化势能强劲，我们参考其余龙头次高及以上销量占比（华润约25%、青啤约42%、重啤近50%），预计其中长期体量有望达120 万吨上下（占总销量近30%），对应增量收入约25 亿元；而利润端，燕京24 年净利率约9.0%，对标龙头青啤、华润等接近15%的净利率水平，并配合收入端增长，我们预计燕京啤酒归母净利润3-4 年有望翻倍至20 亿元以上，高增潜力充足。

    　　投资建议：中期潜力充足，年内弹性可期，维持“强推”评级。燕京啤酒中期业绩增长潜力充足，而年内看，十四五收官经营目标积极，正循环持续演绎叠加成本红利延续， 业绩高增可期， 我们维持25-27 年盈利预测14.5/17.5/20.2 亿元，对应25-27E P/E 分别25/20/18 倍，维持25 年目标价15.5元，对应25E PE 30X，维持“强推”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，新品销售不及预期，消费复苏不及预期等。