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    　　公司发布2024 年报与2025 年一季报，2024 年公司实现收入146.67 亿元，同比+3.20%，归母净利润10.56 亿元，扣非归母净利润10.41 亿元，同比+108.03%。

    　　2025Q1 公司实现收入38.27 亿元，同比+6.69%，归母净利润1.65 亿元，同比+61.10%，扣非归母净利润1.53 亿元，同比+49.11%，位于业绩预告中枢。

    　　U8 高增带动整体量增，中高档产品收入增速快于普通产品2024 年公司啤酒收入132.30 亿元，同比增长1.01%，其中销量/吨价分别同比+1.57%/-0.56%，我们预计吨价同比略降或受中高档产品内部结构变化影响。分产品看，中高档产品增速领先，2024 年中高档产品/普通产品分别实现收入88.65/43.65 亿元，分别同比+2.15%/-1.24%。2025Q1 大单品U8 延续超30%的高增速，我们预计公司高端化稳步推进，“开门红”有望奠定全年业绩基础。

    　　基地市场增速领先、华东表现亮眼，传统与电商渠道弥补KA 下滑分区域看，华北基地市场增速领先、华东表现亮眼，2024 年公司华北/华东/华南/华中/西北地区分别实现收入78.30/13.38/38.48/10.88/5.62 亿元，分别同比+5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%。分渠道看，传统渠道/KA 渠道/电商渠道分别实现收入124.89/4.86/2.55 亿元，分别同比+1.10%/-1.66%/+1.79%。

    　　成本红利与改革提效带动净利率持续提升

    　　2024 年公司毛利率40.72%，同比+3.09pct，我们预计主因成本红利与改革提效，2024 年公司啤酒吨成本同比-6.61%，费用率21.76%，同比-1.26pct，归母净利率7.20%，同比+2.66pct。2025Q1 毛利率42.79%，同比+5.61pct，费用率27.94%，同比+3.30pct，其中销售费用率15.65%，同比+3.73pct，主因市场投入增加。2025Q1归母净利率为4.32%，同比+1.46pct，扣除政府补助1007.61 万元等约1222.60 万元非经常性损益后归母净利率4.00%，同比+1.14pct。

    　　盈利能力持续提升，维持“买入”评级

    　　我们预计公司2025-2027 年营业收入分别155.32/162.30/167.41 亿元，分别同比增长5.90%/4.50%/3.15%，归母净利润分别为14.63/17.64/20.07 亿元，分别同比增长38.62%/20.53%/13.81%，对应CAGR 为23.89%，对应2025-2027 年PE 分别为2 4/20/18X。考虑大单品 U8 势能与改革红利有望延续，维持“买入”评级。

    　　风险提示：大单品销量不及预期，原材料价格上涨，宏观经济不达预期。