事件：2025 年实现营业总收入153.33 亿元，同比增长4.54%；净利润16.79 亿元，同比增长59.06%，单Q4 营收/归母分别为19/-0.9 亿元，分别同比+4.35%/减亏1.4亿元。

    　　25 年量价齐升，中高档表现喜人。2025 年啤酒业务收入同比+2.55%，量价拆分来看：

    　　2025 年公司啤酒量/价分别同比+1.21%/+1.32%，其中U8 销量90 万千升，同比+29.31%。①分产品看：中高档产品/普通产品收入分别同比+4.48%/-1.37%,毛利率分别同比+3.93pct/+1.97pct，成本红利+核心单品持续放量下，产品结构保持向上。②分渠道看：25 年传统/KA/电商渠道分别同比+1.92%/+1.28%/+35.83%，公司利用电商平台进行新品宣发、直播卖货，聚焦年轻人喜爱的场景内容策划营销活动，积极布局体验式消费场景，持续推动品牌年轻化、时尚化、高端化转型。

    　　毛利率显著提升，净利率创新高。2025 年归母净利率同比+3.75pct，扣非归母净利率同比+2.9pct，主系毛利率提升贡献：①毛利率：25 年毛利率同比+2.84pct,主系1 则经营提效推动25 年啤酒业务单吨成本约-5%，2 则U8 等产品放量带动产品结构升级；2）费用端：25 年销售/管理费率(含研发)分别同比+0.27pct/-0.91pct。此外。25 年土地收储款确认1.4 亿元，亦增厚归母净利。

    　　坚定推进一体两翼布局，“十五五”稳步再出发。2026 年是“十五五”开局之年，公司稳步推进“一核两翼”布局，持续深化产品创新与结构升级，核心单品U8 销量表现亮眼，仍是驱动业绩增长的核心引擎，同时新品研发快速落地，成功孵化高端全麦拉格新品A10 已于2026 年3 月25 日面世。公司产品矩阵不断丰富，持续夯实高端化、特色化产品布局，做强核心竞争力，在存量竞争中深挖增量空间。

    　　盈利预测：在行业承压的背景下，U8 仍保持高速增长趋势。随着改革深入，降本增效开始体现，加速利润弹性释放。根据公司26 年1 季报，考虑到结构提升和降本增效超预期，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028 年收入分别为160.2、167.0、173.8 亿元（2026-2027 年前值为161.37、167.33 亿元），同比增长4.5%、4.2%、4.1%，归母净利润分别为20.3、23.3、26.1（2026-2027 年前值为20.1、22.6 亿元），同比增长21%、15%、12%，对应PE 为18、16、14 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险。