1．事件

    　　公司发布三季报，营收30.71 亿元，同比增长2.44%，归母净利3.59 亿元，同比增长20.25%，扣非净利3.10 亿元，同比增长31.50%，EPS 为0.70 元。

    　　2．我们的分析与判断

    　　（一）聚焦主业成效显著，Q3 业绩增长明显提速2020 年前三季度公司营业收入和归母净利润同比分别增长2.44%、20.25%，业绩实现稳定增长。其中，公司核心业务新型电子元器件板块通过加大市场开拓，营业收入同比增加3.99 亿元，若剔除2019 年深圳通信的收入贡献，公司营业收入同比增长15.02%。

    　　单季来看，第三季度营收和归母净利润分别同比增长26.84%和120.72%，业绩改善有加速趋势。在完成不良资产剥离后前三季度营业成本同比减少3.09 亿元，高附加值军品收入占比提升直接拉动公司毛利率同比大幅+9.02pct。

    　　需要特别指出的是，前三季度公司业绩仍一定程度地受到不良资产减值的影响，目前对深圳通信的资产减值已全部计提，未来公司或将轻装上阵，业绩增长有望换档提速。

    　　（二）完成不良资产剥离，聚焦基础元器件主业近年来，经过持续的结构调整、转型升级，特别是2019 年完成对深圳通讯的资产剥离，并对持有的深圳通信的其他应收款和委托贷款净额全额计提了信用减值损失，至此困扰公司业绩增长的因素已完全清除，未来公司将轻装上阵。

    　　目前，公司主业已经非常明确，高度聚焦于核心业务新型电子元器件，主要包括钽电解电容器（振华新云）、片式电阻器（振华云科）、片式电感器（振华富）、半导体分立器件（振华永光）、微型继电器（振华群英）、厚膜混合集成电路（振华微）等产品，逐渐发展成为国内技术实力最为雄厚、配套种类最为齐全的军用电子元器件核心供应商。与此同时，在国产化提速的驱动下，在大数据、区块链、5G 通信、人工智能、物联网等新一代信息技术牵引下，公司对振华云科增资6385 万元，用于提升振华云科电子陶瓷材料的研发生产能力，MLCC 介质材料等电子功能材料在满足自用的同时开始向外批量销售，进一步丰富了公司在基础电子元器件领域的配套种类。

    　　（三）联手森未科技，向高端芯片加速转型

    　　IGBT 是电力电子领域理想的开关器件，是军民用市场上应用最为广泛的功率半导体器件之一，同时在诸多新兴行业（如轨道交通、电动及混合动力汽车、风力及光伏发电、智能电网等）也为IGBT提供了巨大的应用市场。IGBT 的需求不断增大。

    　　目前，IGBT 芯片制造的核心技术掌握在国际半导体巨头手中，我国相关应用市场被完全垄断，掌控关键核心技术，增强自主创新能力，将国际领先技术和国防建设需求相结合，成为眼下公司亟待解决的难题。自2015 年以来，公司与成都森未科技就IGBT 产品研发一直在展开积极合作，并取得较大进展，研发的IGBT 产品已实现向市场的小批量量产及销售。振华永光基于对IGBT 产业具有较好发展前景的判断，公司在2019 年完成对成都森未科技20%的股权收购。森未科技的IGBT 产品可对标英飞凌，拥有国内一流的IGBT 技术研发团队和第4 代Plan-NPTIGBT 技术、第5 代Plan-FS-IGBT 技术和第6 代trench-FS IGBT 技术自主开发能力。永光与森未强强联手，叠加国内自主可控、国产替代的刚性需求强烈，我们预计公司IGBT 业务发展前景将持续向好。

    　　（四）集团旗下优质上市平台，存在优质资产注入预期公司第一大股东——中国振华电子集团有限公司近年来陆续通过资产置换、非公开发行股票等方式向上市公司注入优质资产，目前还有多家电子元器件类企业仍在体外，如振华风光、成都华微，其中振华风光主要从事数字放大器、芯片封装等业务；成都华微主要从事AD/DA 和FPGA 的芯片设计制造，两者均属大规模集成电路行业，未来一旦成功注入，将对上市公司有较为可观的业绩增厚。

    　　3．投资建议

    　　预计公司2020 年至2022 年归母净利分别为4.85 亿、6.96 亿和8.93 亿，EPS 为0.94 元、1.35 元和1.73 元，当前股价对应PE 为47x、33x 和26x。

    　　参照行业可比公司，公司估值有一定优势。考虑剥离不良资产后公司轻装上阵，军工电子业务全面发力，盈利能力有望加速提升，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：军用电子元器件国产化替代进度低于预期的风险，IGBT 产品放量不及预期的风险。