事件：4 月28 日，公司发布2021 年报及2022 年一季报。2021 年收入（56.56亿元，+43.20%），归母净利润（14.91 亿元，+146.21%）；2022Q1 收入（18.86亿元，+44.16%），归母净利润（6.07 亿元，+146.321%）。

    新型电子元器业务延续高增长态势，结构优化带动盈利能力持续增强受益下游客户因新项目研制及战略储备等因素加大电子元器件采购力度，行业随之进入高景气度阶段，公司订货及交付数量保持高速增长，经营规模及效益均创历史新高，新型电子元器子公司同口径实现收入（42.81 亿元，+45.24%），净利润（15.33 亿元，+80.17%），其中主动类元器件子公司振华永光及振华微电子收入分别增长68.51%及67.78%，净利润分别增长138.22%及99.93%，且占收入及利润比分别提升至39.45%及45.96%，我们认为在需求端持续保持高景气及国产替代逻辑下，主动元器件子公司有望继续保持快速增长。

    分季度看，公司21Q1-22Q1 归母净利润分别为2.47、2.69、4.40、5.35 及6.07亿元，呈现稳步上升趋势，而我们认为更值得注意的是，公司单季度毛利率由21Q1 的53.66%逐季度提升至22Q1 的62.86%，主要得益于公司不断优化自身产品结构，并对现有产品进行转型升级以及生产线的更新换代，在交付产品附加值不断提升的背景下生产效率也在同步提升；同时，公司净利率由21Q1 的18.93%提升至22Q1 的32.21%，反映在毛利率持续向上的过程中公司减值与期间费用率情况亦不断改善。考虑到当前下游客户需求仍处于较为饱满状态，且公司自身产能仍具备一定提升空间，展望2022 年，预计利润端有望延续高增长态势，同时参考公司2022 年经营计划，预计实现收入（70亿元，+23.76%），利润总额（25 亿元，+42.13%）。

    毛利率净利率继续提升，盈利能力显著增强。2021 年毛利率同比提升7.25pct至60.82%，预计主要因公司产品结构优化后高附加值产品占比提升以及整体生产效率提高所致，且我们预计伴随主动类元器件子公司占收入比不断提升后预计毛利率或仍存在一定上升空间；同时，公司2021 年期间费用率下降1.08pct 至28.73%且信用减值损失由2021 年的-2.3 亿元改善至2022 年冲回2000 万，进一步带动净利率提升11.22pct 至26.47%。

    资产负债表延续景气上行，现金流大幅改善。2021 年预付账款及合同负债分别较期初增长63.71%以及529%，并参考存货较期初增长68.28%，其中原材料、库存商品以及发出商品科目分别增长79.66%、65.81%、94.88%，上述科目均反映公司当下需求充沛且在手订单饱满，预计待完成交付及收入确认后将持续兑现至收入端；同时，因公司2021 年销售商品及提供劳务收到的现金与购买商品、接受劳务支付现金净额同比增加1.74 亿元，带动现金流出现大幅改善。

    投资建议：公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，仅依托原有军工电子的利润体量并给与可比公司一般估值即可支撑百亿市值，而IGBT 以及厚膜集成电路等业务拓展则有望带来公司价值重估。考虑新型电子元器件业务增长较快，预计2022-2023 年公司归母净利润分别为22.3、28.0 亿元，对应PE 分别为22、18 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：军品订单不及预期