公司发布2020 年年报：全年实现营业收入78.80 亿元，归母净利润8.17 亿元，扣非归母净利润6.91 亿元，同比分别增长9.28%、47.58%、30.48%；第四季度实现营业收入20.69 亿元，归母净利润1.87 亿元，扣非归母净利润1.35 亿元，同比分别增长15.24%、53.23%、31.70%。

    CDMO：项目储备+客户拓展驱动业务高速增长。2020 年公司CDMO 业务收入10.55 亿元、同比增长46.14%，毛利率41.62%、同比增加4.33%。

    项目数快速增加，项目结构优化：公司新报价项目540 个（增长40%），临床前及Ⅰ、Ⅱ期项目增加明显。200 个进行中的项目，研发服务88个、商业化人用药74 个、商业化兽药25 个，其他商业化13 个。

    拓展国内客户，本土CDMO 成长迅速：公司在稳定海外BigPharma的同时积极拓展国内客户，已与70 余家本土创新药客户签订保密协议。

    原料药中间体：维稳增长，多品种获批。2020 年公司原料药中间体收入59.31亿元、同比增长12.03%。2020 年公司多个品种获批并进入海外市场（7 个国内外API 注册、2 个获PMDA 批准、 1 个EU GMP 证书和2 个CEP 证书）。

    制剂：成本优势型+高难度品种+OTC 三大策略助力今年快速回升。受疫情+乌苯美司调出医保目录影响、制剂板块短期承压，收入7.6 亿元，同比-32%。

    随着带量采购中选（左乙拉西坦片、左氧氟沙星片）和高技术壁垒缓控释品种（安非他酮缓释片等）逐步放量，公司制剂销售有望快速改善。

    研发体系优化+产能扩建。公司研发团队不断壮大，持续进行“四化”建设；产能上，上海CDMO 研发中心新增3700 平米实验楼、预计2021 年投入使用；同时长期产能扩建计划顺利推进（包含一个CDMO 标准化车间和四个原料药生产车间、两条CDMO 高活性生产线和两条多功能生产线），进一步满足国内外客户的需求。此外，公司建成了生物研发平台实验中心（可进行高效生物催化剂的构建与筛选等）、正在筹建分析测试中心（将承担起结构鉴定、基毒方法开发和验证等），将提供更多增值服务，增加客户粘性。

    盈利预测与投资建议：我们看好公司CDMO 业务快速放量、原料药业务稳健增长、制剂业务企稳回升， 预计2021-2023 年实现归母净利润10.62/13.29/16.60 亿元，对应市盈率28/22/18 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：原料药价格下行风险；疫情导致国际业务变化风险；环保、质量风险；汇率风险；药品调出医保目录导致销量下降风险；减持风险等。