1-3Q22 业绩符合市场预期，略低于我们预期

    　　公司公布1-3Q22 业绩：收入75.50 亿元，同比+18.00%；归母净利润6.57亿元，同比-13.76%，符合市场预期，略低于我们预期，主要受原材料涨价等影响。

    　　发展趋势

    　　3Q22 成本端逐渐企稳。1-3Q22，公司实现营业收入75.50 亿元（+18.00% YoY），归母净利润6.57 亿元（-13.76% YoY），扣非归母净利润6.63 亿元（-1.49% YoY）；单三季度，公司实现营业收入25.65 亿元（+20.88% YoY），实现归母净利润2.20 亿元（+5.54% YoY），实现扣非归母净利润2.45 亿元（+44.21% YoY）。

    　　1Q21/2Q21/3Q21/4Q21/1Q22/2Q22/3Q22，公司毛利率分别为30.14%/30.58%/25.20%/21.20%/26.71%/23.88%/22.99%，成本端逐渐企稳，我们认为主要由于：1）大宗商品价格逐渐企稳；（2）抗生素产品销售逐渐恢复等。

    　　原料药和制剂业务稳健增长，CDMO 业务有望开启快速放量。（1）原料药和中间体：1H22 实现营业收入35.48 亿元（+13.10% YoY），兽药业务下游市场需求仍然较弱，抗生素终端销售及物流受到疫情的阶段性影响；（2）CDMO 业务：1H22 实现营业收入9.21 亿元（+27.79% YoY），各阶段项目数量快速增长，随着后续产能释放，公司CDMO 业务有望迎来快速增长；（3）制剂：1H22 实现营业收入4.87 亿元（+21.17% YoY），积极推动与百强连锁合作。

    　　研发投入持续增加，经营效率不断提升。1-3Q22，公司研发费用4.05 亿元（+25.98% YoY），公司计划2025 年研发人员达到2000 人，研发投入持续增加。截至2022 年6 月，公司在连续化、自动化方面，不断扩大连续化技术的应用面，完成了18 条生产线及单元操作的连续化改造，完成了40 余条生产线及单元操作的自动化改造，运营效率得到大幅提升。

    　　盈利预测与估值

    　　受新冠疫情、原材料涨价等影响，我们下调2022/2023 年净利润3.2%/8.2%至9.68 亿元/12.01 亿元，当前股价对应2022/2023 年25 倍/20倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，考虑到公司利润率下行短期业绩承压，我们下调目标价3.6%至23.84 元（基于SOTP 模型），对应29 倍2022 年市盈率和23 倍2023 年市盈率，较当前股价有15.6%的上行空间。

    　　风险

    　　商业化订单波动较大；市场竞争激烈导致的公司CDMO 市场份额下降；订单数量增速放缓；原材料价格上涨；集采降幅过大导致制剂收入承压。