事件：2025年8 月20 日，公司发布《2025年半年度报告》。2025H1 公司实现营业收入54.44 亿元，同比下滑15.31%；实现归母净利润5.63 亿元，同比下滑9.89%；实现扣非净利润5.21 亿元，同比下滑13.59%。单季度来看，2025Q2 公司实现营业收入27.14 亿元，同比下滑15.98%；实现归母净利润3.15 亿元，同比下滑17.48%；实现扣非净利润3.15 亿元，同比下滑13.29%。

    　　点评：

    　　CDMO 业务保持高景气度，项目管线储备丰富。

    　　CDMO 业务：2025H1 公司CDMO 业务实现营业收入12.36 亿元，同比增长20.32%，实现毛利5.45 亿元，同比增长32.19%，实现毛利率44.04%，同比提升3.95pct。公司CDMO 业务已经形成良好的“漏斗”模型，2025H1 公司CDMO 进行中项目1,180 个，同比增长35%，其中：商业化阶段项目377 个，同比增长19%，包括人用药项目279 个，兽药项目49 个，其他项目49 个；研发阶段项目803 个，同比增长44%。

    　　公司坚持从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级。2025H1 公司API 项目总共134 个，同比增长30%，其中：24 个已经进入商业化阶段，25 个正在验证阶段，85 个处于小中试研发阶段。

    　　总结：随着CDMO 业务体量的不断增长，公司已经成为国内原料药转型CDMO 的标杆企业，项目管线储备丰富，CDMO 业务有望成为拉动公司业绩持续增长的重要引擎。

    　　原料药中间体和药品业务阶段性面临挑战，底部困境反转可期。

    　　原料药中间体业务：2025H1 公司原料药中间体业务实现营业收入36.03 亿元，同比下降23.41%，实现毛利4.93 亿元，同比下降35.32%，实现毛利率13.70%，同比下降2.52pct。受外部宏观环境波动、行业周期筑底和相关品种需求疲软影响，原料药中间体业务阶段性承压。公司积极推动降本增效和供应链管理提升，提高战略品种收率，深耕工艺优化、能耗管控、规模协同三大降本空间，成本控制成效良好。

    　　药品业务：2025H1 公司药品业务实现营业收入5.83 亿元，同比下降14.20%，实现毛利3.56 亿元，同比下降13.16%，实现毛利率61.03%，同比上升0.73pct。公司充分发挥“原料药+制剂”一体化优势，加快推进“多品种”发展策略，在研项目68 个，完成验证项目9 个，申报项目4 个，获批项目2 个，其中司美格鲁肽注射剂（减重和降糖两个适应症）已经进入III 期临床阶段。

    　　总结：公司原料药中间体业务和药品业务阶段性面临挑战，从行业周期观察来看，公司认为今年行业底部明确，预计明年开始逐步回升。

    　　盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为110.14 亿元、121.28 亿元、133.21 亿元，归母净利润分别为10.80 亿元、12.82 亿元、15.13 亿元，EPS（摊薄）分别为0.93 元、1.11 元、1.31 元，对应PE 估值分别为17.86 倍、15.05 倍、12.75 倍。

    　　风险因素：地缘政治和关税不确定的风险；药品集采降价超预期的风险；原料药周期价格波动风险；生物医药行业投融资不及预期的风险。