2011年中报净利润同比下滑23.28%。公司201 1年上半年营业收入7.50亿元，同比略降3.99%；净利润1.55亿元（全面摊薄每股收益0.22元），同比下降23.28%。公司上半年业绩同比下滑主要费用收入比上升所致。

    主要亮点：承销收入大幅增长，佣金率下滑趋缓。2011年上半年，公司实现承销业务净收入1.28亿元，同比大幅增长83.34%，主要得益于东材科技IPO项目。2010HI-2011H1公司的平均股票基金佣金率分别为0.1638%、0.1435%和0.137g%，经纪业务佣金率下滑趋势明显减缓。

    主要不足：自营出现亏损，费用收入比同比上升。2011年上半年，公司实现自营业务亏损781万元（投资收益+公允价值变动），同比多亏损470万元，环比大幅下滑（2010年下半年自营收入2.19亿元）。此外，公司的费用收入比同比显著上升，预计与承销收入增长和自营亏损紧密相关。

    未来趋势：经纪业务逐步转好，自营业务收益趋稳。公司的经纪业务市场份额稳定且略有上升，佣金率下滑已经趋缓，经纪业务有望逐步转好。自营业务方面，交易性金融资产中债券占比大幅上升（从2010年末13.8%升至2011年中85.6%)，下半年收益有望更加稳定。其他业务方面，承销业务已报会2个IPO项目，基金公司规模稳定且略有增长。

    行业地位：属于中小券商，介于东北与山西、国金之间。公司属于中小券商，2010年净利润4.57亿元。综合考虑各项财务指标，我们认为公司的定位介于东北证券与山西证券、困金证券之间。

    风险因素：佣金率下滑超预期，股票市场下跌超预期，费用收入大幅上升。

    盈利预测与投资建议：在2011-2013年日均股票基金交易额2200亿元/2500亿元/2900亿元、佣金下滑率12%/5%/5%、自营收益率3.5%/4.3 %/5 .0%、费用收入比60%/60%/60%假设下，预计公司2011-2013年EPS分别为0.56元/0.65元/0.77元，BVPS为4.31元/4.93元/5.66元。我们认为公司的合理市值在130亿元左右，目标价18.13元（对应2011年32.4倍PE和4.2倍PB，我们认为公司较高的估值可以接受）。考虑公司佣金率下滑趋缓、未来成长性和自营业务弹性，首次给予“买入”评级。