背靠宝武，优质盐湖资源开发空间可期。公司持有扎布耶盐湖50.72%权益，扎布耶盐湖资源禀赋优越，锂品位居世界前列。宝武入驻后西藏矿业实控人升级为国务院国资委，公司经营状况明显改善，同时也得到了宝武全方位的支撑和改变。扎布耶盐湖储量正进行重新核查，未来资源储量有望超预期，同时扎布耶二期蓄势待发，高原盐湖提锂正式进入万吨级开发阶段，中国宝武和自治区政府希望公司未来锂矿产能5 万吨以上。之前公司规划2025年达到3 万吨规模，后续会根据中国宝武和自治区政府的要求，对规划进行修订，成为青藏高原矿产资源绿色综合开发利用的引领者。未来扎布耶盐湖权益有望提升，同时经营业绩责任书等或为扎布耶盐湖提锂工作推进保驾护航。另外，我国铬铁矿需求大，公司拥有优质铬矿资源，或贡献稳定毛利。

    　　扎布耶盐湖提锂成本优势显著。根据可研测算，扎布耶盐湖二期扣除折旧和各种费用后的完全成本4.25 万元/吨，扣除副产品收益后的完全成本（扣除折旧和各项费用）达到2.41 万元/吨，提锂成本远低于青海盐湖，同时处于全球盐湖提锂成本曲线左侧。扎布耶二期项目资本开支19.99 亿元，考虑到钾肥和基础设施投资，资本开支强度在盐湖项目中处于中等水平，后续的投资强度考虑新的工艺路线和基础设施共用，资本开支强度有望降低，同时融资短具备明显优势。

    　　战略意义层面的突破，打响西藏盐湖提锂第一枪。我们认为本次扎布耶扩产方案的公布意味着西藏盐湖迎来从0 到1 的突破，以及整个中国盐湖提锂开发进程的加速，也是青海盐湖多年研发积淀、直至工艺领先世界的盐湖提锂技术外溢典范。首先，本次项目方案严守生态红线，不产生任何三废，是高标准、高要求的优秀方案；其次，随着新工艺的成熟推进，扩产项目成本有进一步下降的空间，远期产能可复制性非常强。我们强调需要持续重视中国本土锂资源的开发、尤其是战略高度看待中国本土盐湖提锂的价值重估。

    　　盈利预测与估值：调整公司2021-2023 年归母净利润分别为0.77、1.63 和2.89 亿元，EPS 为0.15 元、0.31 元和0.56 元，对应9 月10 日收盘价PE 为564.7X、266.9X 和150.3X，维持公司“审慎增持”评级。

    　　风险提示：新能源需求大幅下滑，锂价跌价风险；项目进展不及预期；成本不及预期。