事件

    　　2021 年以来，公司经营管理层带领全体员工奋发图强，围绕“积极变革，聚焦核心能力建设，促进公司高质量发展”的工作任务，落实“以客户为中心”的经营方式转型，加强公司平台建设，提升综合服务能力，优化业务结构，在激烈竞争的市场环境下，取得了良好的经营业绩。

    　　据公司最新发布的财报显示，2021 年上半年，公司营业总收入为180.07亿元，同比增加26.76%，Q2、Q1 环比增速为16.41%、7.48%；归母净利润58.88 亿元，同比增加2.38%，Q2、Q1 环比增速为31.75%、33.87%；扣非归母净利润为54.18 亿元，同比增加4.21%；基本每股收益为0.77 元/股，同比增加0.02 元/股；加权平均ROE 为5.87%，较去年同期减少0.25PCT。

    　　细分来看：（1）手续费及佣金净收入同比增加25.69 亿元，增幅40.91%，主要归因于市场股票基金交易量及基金管理业务规模增加，经纪业务和基金管理业务手续费及佣金净收入增加。（2）利息净收入同比增加6.07 亿元，增幅33.59%，主要归因于融出资金利息收入增加。（3）投资收益和公允价值变动收益合计同比减少4.87 亿元，主要归因于交易性金融资产公允价值变动收益减少。（4）汇兑收益同比减少，主要归因于本期汇率变动的影响。（5）其他业务收入同比增加12.16 亿元，增幅707.41%，主要归因于大宗商品销售收入增加。

    　　投资要点

    　　1.用资类业务占比下降，轻资产业务持续增长2021 年上半年，公司用资类业务同比增速为1.7%，Q2、Q1 环比增速为31.59%、30.52%；占比方面，用资类业务营收占比为39.34%，较去年同期的49.01%下降9.67PCT。其中利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速分别为33.59%、28.82%、-71.55%，占比分别为13.40%、22.83%、3.11%，去年同期分别为12.71%、22.46%、13.84%，Q2 环比增速分别为5.81%、-27.54%、312.6%，占比分别为12.81%、17.83%、10.91%，Q1 占比分别为14.09%、28.64%、-5.97%。总体看，用资类业务占比有所下降。

    　　同期，轻资产业务同比增加40.91%，占比为49.13%，去年同期占比44.19%，占比略有上升，Q2 环比增速为0.19%，占比为45.71%，Q1 环比增速为23.28%，占比53.11%。分开来看，经纪业务、投资银行业务、资产管理业务的手续费净收入同比增速分别为24%、-38.22%、69.05%，占比分别为19.65%、1.44%、26.82%，去年同期占比分别为20.09%、2.96%、20.11%，经纪、投行业务占比有所下降，资管业务占比上升明显；Q2 经纪业务、投资银行业务、资产管理业务净收入环比增速分别为-6.92%、20.3%、3.76%，Q1 环比增速分别为17.65%、115.71%、25.19%。资管业务无论从占比，还是增速来看，均表现优异。

    　　2.经纪业务表现稳健，市占率略有上升

    　　公司表示，2021H1，公司强化营销与科技金融，新增客户数量与资产规模均大幅增长；深化财富管理转型，代销金融产品业务保持快速发展；不断加强机构经纪，着力拓展量化私募，建设机构客户统一服务门户；持续推进综合经营和协同服务，重点推动上市公司及主要股东相关业务；企业微信客户规模持续增长，私域流量经营及服务展业合规高效，公司级平台效应初步显现；夯实合规风控管理，支持业务转型发展，进一步提升公司竞争力。

    　　受上半年市场交易量的提升带来影响，公司经纪业务手续费净收入35.38亿元，同比增长24%，其中Q2 为17.06 亿元，环比减少6.92%，Q1 为18.33 亿元，环比增加17.65%。

    　　截至2021 年6 月末，公司代销金融产品保有规模同比增长44.84%，代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第3；公司手机证券用户数超过3,490 万，较上年末增长约9%；微信平台的关注用户数达322 万；报告期易淘金电商平台的金融产品销售和转让金额达1,722 亿元。

    　　2021 年上半年，公司股票基金成交金额8.84 万亿元，同比增长16.71%，公司股基市占率为3.82%，同比略有提升，其中股票代理交易金额市占率为3.85%，基金代理交易金额市占率为3.44%。

    　　3.资管业绩强劲增长，公募基金势如破竹

    　　2021H1 资管业务净收入48.29 亿元，同比增长69.05%，占比26.82%，其中Q2、Q1 资管业务净收入24.59、23.70 亿元，同比增速分别为52.43%、90.63%，环比增速分别达3.76%，25.19%。广发资管不断完善运作机制，加强基础设施建设，提升内控水平，持续提升主动管理能力、资产配置能力、产品创设能力、渠道营销能力等核心能力。截至2021 年6 月末，广发资管管理的集合资产管理计划、单一资产管理计划和专项资产管理计划的净值规模较2020 年末分别上升20.67%、2.21%和下降29.14%，合计规模较2020 年上升8.90%。

    　　公募基金行业保持快速增长，行业规模再创新高，主动管理类基金占比大幅提升。广发基金管理的公募基金规模合10,650.80 亿元，较2020 年末上升39.51%；剔除货币市场型基金后的规模合计6,221.93 亿元，行业排名第3。易方达基金管理的公募基金规模合计15,598.64 亿元，较2020 年末上升27.32%；剔除货币市场型基金后的规模合计10,657.68 亿元，行业排名第1。

    　　4.投行业务发展承压，触底反弹可期

    　　2021H1，投资银行手续费净收入2.60 亿元，同比下降38.22%。其中Q2、Q1 净收入分别为1.42、1.18 亿元，同比下降5.89%，56.28%，环比增速分别为20.30%、115.71%。受监管处罚的影响，公司上半年没有完成股权融资项目。

    　　受信用债违约事件频发、叠加公司债券发行上市审核趋严、城投公司融资政策收紧等因素影响，主要信用债发行规模增速有所放缓。2021H1，全市场公司债发行总额16,665.90 亿元，同比上升2.26%；企业债发行总额2,188.70 亿元，同比上升15.15%。2021H1，受公司债券承销业务有关文件暂不受理的行政监管措施限制，公司相关债务融资发行承销项目和主承销金额大幅减少。报告期内，公司主承销发行债券13 期，主承销金额49.02亿元，同比下降90.39%。

    　　2021 年以来，受注册制加速推进等因素的影响，并购市场活跃度有所下降。披露已完成及过户的重大资产重组的上市公司38 家，同比下降19.15%，交易规模911.33 亿元，同比下降74.89%；证监会并购重组委审核通过的并购重组17 家，同比下降48.48%。我们认为，公司今年1 月保荐资格，7 月债券承销资格相继恢复，投行触底反弹可期。

    　　5.利息净收入同比增长，两融业务规模有所扩张2021H1，公司利息净收入24.13 亿元，同比增加6.07 亿元，增幅33.59%。

    　　利息收入66.52 亿元，同比增长22.31%，利息支出42.39 亿元，同比增长16.71%；利息净收入增长，主要归因于融出资金利息收入增加。公司立足业务本源，持续坚持“客户中心导向”，在做好客户服务、合规风控的同时，促进业务健康有序发展。公司融资融券业务期末余额为916.63 亿元，较2020 年末上升8.72%，市场占有率5.14%。市场股票质押业务规模继续保持下降态势。公司通过自有资金开展场内股票质押式回购业务余额为122.26 亿元，较2020 年末下降2.11%。

    　　6.金融资产同比提升显著，投资业务相对稳健2021H1 公司金融投资资产为2,178.53 亿元，同比增速为10.16%；其中交易性金融资产同比增速为13.28%，其他债券资产同比增速为20.82%。剔权益乘数（剔除客户交易保证金）提升至3.71 倍，较年初增长6.93%，同比增速为13.54%。

    　　2021H1 公司大自营业务同比增速为-20.55%，环比增速为31.90%。公司权益类投资坚持价值投资思路，配置方向为蓝筹股和科技股等，根据市场波动较好地控制了仓位，衍生品类投资较好的抓住了市场波动带来的交易机会，均取得了较好的收益。固定收益业务方面，公司较好的控制了债券投资组合的久期、杠杆和投资规模，抓住了阶段性的市场机会，取得了较好的投资业绩。

    　　7.估值与投资建议

    　　我们看好财富管理大时代下公司资产端的领先优势，投行业务处罚利空出清，有望深蹲起跳，公司业绩有望持续释放。

    　　我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2021-2023年的摊薄EPS 分别为1.66/1.90/2.11 元，对应的PE 分别为14/13/11 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。