3Q21 业绩略低于我们预期

    　　广发证券公布1-3Q21 业绩：营收同比+25%至269 亿元，归母净利润同比+6%至86 亿元，报告期ROAE 同比-0.1ppt 至8.6%；对应3Q21 单季归母净利润同比+15%/环比-18%至27.5 亿元、单季ROAE 2.7%，业绩略低于预期，主因投资收入环比回落明显、投行业务表现仍较疲弱。公司期末自有资产杠杆率环比-0.2x 至3.7x，单季业务及管理费率有所提升。

    　　发展趋势

    　　收费类业务：经纪表现与市场趋同、投行业务持续疲弱、资管收入稳中有升。1）3Q21 经纪收入同比+14%/环比+45%至25 亿元（vs.市场股基成交额同比+20%/环比+58%）、我们预计综合佣金率或仍略有下滑；2）投行收入同比-52%/环比-41%至0.8 亿元（vs.市场股票承销额环比+2%/同比-32%，债券承销额同比+3%/环比+10%），公司投行的保荐资格和债券承销受理限制相继于今年的1 月和7 月恢复、整体业务修复进展仍待观望；3）资管业务收入同比+36%/环比+3%至25 亿元、占调整后总收入比重达30%，处于行业领先水平。

    　　资本类业务：投资收入环比随市回落、利息净收入保持平稳。1）剔除联营及合营后投资收入同比-14%/环比-49%至11 亿元，对应年化投资收益率同比-2.3ppt/环比-4.6ppt 至4.3%，或受市场波动影响（3Q21 沪深300 指数-6.9% vs. 2Q21 +3.5%）；交易性金融资产环比+8%至1106 亿元（占金融投资资产53%）。2）利息净收入同比+2.4%/环比+2.9%至13 亿元，其中利息收入同比+15%/环比+3%至35 亿元，主要来自两融余额增长驱动（公司期末融出资金余额同比+22%至969 亿元vs.市场两融余额+25%）；债权及其他债权投资规模环比压缩15%至978 亿元。利息支出同比+24%/环比+3.5%至22 亿元，主要受负债规模增长驱动、我们预计整体资金成本保持平衡。

    　　盈利预测与估值

    　　因调整投资收益及投行假设，我们下调2021 年/22 年盈利8.8%/4.6%至113.9 亿元/137.7 亿元。广发证券A 股交易于1.5x 2021e P/B；考虑公司以资管业务为代表的轻资产业务竞争力领先，维持跑赢行业评级和目标价25元，对应1.8x 2021e P/B 和20.5%上行空间。

    　　风险

    　　交易额大幅萎缩、股债市场剧烈波动、监管政策不确定性。