事件：1）广发证券披露2021 年报，符合预期。2021 年公司实现营收343 亿元，同比增17%，归母净利润109 亿元，同比增8%；加权ROE10.67%，同比增0.07pct。2）公司同时启动集中竞价方式回购0.1%~0.2%A 股总股本，回购价格不超过26.65 元/股，计划将用于实施A 股限制性股票股权激励计划。

    　　资管业务为第一大收入来源，投行业务触底。业绩构成看，2021 证券主营收入309 亿（不含商贸及汇兑损益等），同比增18%；轻资本收入占比61%，其中资管业务收入占比最高达32%，经纪26%、投行1%；重资本收入占比39%（投资19%，利息净收入15%，长股投5%），资管、长股投、经纪、利息净收入分别同比+51%、+46%、+21%、+17%。业绩归因看，资管（广发基金+广发资管）、经纪、长股投（易方达为主）正向拉动主营收入增速分别为12.8pct、5.3pct、1.8pct；投行、投资拖累主营增速分别为0.8pct、4.0pct。

    　　公募基金业务展现高成长动能，贡献集团利润比重提升6.4pct 至22.6%，广发资管公允价值变动拖累业绩。1）公司控股广发基金54.53%、参股易方达22.65%股权，2021 年广发基金、易方达分别实现净利润26.1、45.3 亿元，同比分别+43%、+65%，分别贡献集团利润比重13.1pct、9.5pct，合计贡献利润比重22.6%，同比提升6.4pct。截至4Q21 易方达、广发基金非货公募AUM 为12289、6920 亿元，同比分别+39%、+48%，规模分列行业第1、第3 名。2）广发资管21 年实现净利润2.0 亿元，同比下滑78%，因涉房投资风险敞口导致公允价值损益波动较大，一次性出清后22 年业绩回升可期。

    　　经营杠杆稳步提升至3.84 倍，交易性金融资产同比增超8 成，衍生品业务逐步恢复。2021 年8 月起公司场外期权一级交易商业务逐步恢复，年末衍生品业务名义本金同比增126%至4635 亿元，其中权益类名义本金531 亿元（+125%）。期末投资类资产2359 亿元，同比+18%，其中交易性金融资产1245 亿元，同比增84%（其中交易性基金、交易性债券、交易性股票投资分别增长143%、49%、126%）。信用业务方面，期末股票质押余额129 亿元，同比+3%，融出资金余额972 亿元，同比+13%；21 年新增股票质押减值损失5.9 亿元，股质押拨贷比提升4.5pct 至6.3%。报告期负债成本率约3.5%，持平上年。

    　　加速财富管理转型，经纪收入结构优化，代销收入与机构佣金合计贡献经纪收入比重超3 成。2021年公司实现代销金融产品净收入10.9 亿元，同比增长85%；机构交易佣金收入11.8 亿 元，同比增长40%，占证券经纪收入比重分别提升5.2pct、2.3pct 至14.8%、16.0%，合计比重提升至超3 成。

    　　公司2021 代销金融产品总保有量同比增17%，其中非货公募保有量784 亿，均列综合性券商第三，年末手机证券用户数超 3740 万，同比增 16%。

    　　投资分析意见：公司一参一控的基金子公司均为公募行业龙头，且拟集合竞价回购A 股，反映管理层对公司发展的长期信心，衍生品业务恢复增长，维持广发证券买入评级。考虑到今年市场整体下行，下调投资收益率假设进而下调2022-23 年盈利预测，并新增24 年盈利预测；预计22-24E 归母净利润131、170、207 亿（22-23E 原预测149、180 亿），同比分别+21%、+30%、+22%。当前收盘价对应22E 动态PE 11 倍，动态PB1.19 倍。

    　　风险提示：1、若流动性大幅收紧，则影响市场成交量，从而影响经纪等业务业绩；2、注册制改革不及预期，IPO 放缓。